Wesley Blight explique ce que sont les taux de rendement obligataires, leurs liens avec les autres variables économiques importantes et les raisons pour lesquelles leur évolution compte dans le contexte actuel.
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Dans ce nouvel épisode de L’Analyste MD, Wesley Blight, vice-président adjoint et gestionnaire de portefeuille de l’équipe de Gestion multiactif traite de tous les aspects des taux de rendement des titres à revenu fixe : ce qu’ils sont, ce qui les fait fluctuer et leurs liens avec les taux d’intérêt et les marchés boursiers. Wes Blight fait aussi le point sur le positionnement des portefeuilles de titres à revenu fixe MD.
Qu’est-ce que le taux de rendement d’un titre à revenu fixe? Quel est le lien entre le prix d’une obligation et son taux de rendement? Pourquoi ces taux de rendement fluctuent-ils à la hausse ou à la baisse?
Wesley [0:51] Bien. Le taux de rendement obligataire le plus souvent cité est celui du rendement à l’échéance, c’est-à-dire une estimation du taux de rendement effectif que rapportera une obligation si elle est détenue jusqu’à son échéance. Lorsqu’il est question d’un fonds commun de placement d’obligations, par exemple le Fonds collectif d’obligations GPPMD, le taux de rendement à l’échéance publié est le taux de rendement à l’échéance moyen des obligations détenues ou la moyenne pondérée des taux de rendement à l’échéance de toutes les obligations détenues dans le fonds.
Mais avant de parler des taux de rendement comme tels, je pense qu’il importe de bien vous faire comprendre l’envergure du marché obligataire à l’échelle mondiale. En lisant la presse spécialisée dans les questions économiques, on a parfois l’impression que les marchés boursiers représentent l’essentiel des marchés financiers et que le marché obligataire ne joue qu’un rôle accessoire. Pourtant, la valeur des marchés obligataires dépasse nettement celle des marchés boursiers, car les obligations financent un large éventail d’activités économiques.
Les obligations sont une forme d’emprunt particulièrement efficace. Elles sont émises par des sociétés négociées en bourse, mais aussi par des États et des administrations publiques à tous les paliers. Au Canada, par exemple, le gouvernement du Canada émet évidemment des obligations (nos « bons du Trésor »), mais les administrations provinciales en émettent aussi de même qu’un certain nombre de municipalités à l’échelle du pays. Chaque nouvelle émission a un but précis. On a beaucoup entendu parler récemment de la dette énorme accumulée par le gouvernement ontarien. Nous avons aussi été témoins de la mise en place de mesures de stimulation budgétaire massives partout dans le monde afin de soutenir l’économie pendant la pandémie. Toutes ces dettes sont financées, comme vous l’avez probablement deviné, par l’émission de nouvelles obligations.
Fondamentalement, lorsqu’il émet des obligations, le gouvernement annonce son intention d’emprunter de l’argent et s’engage à rembourser à une date ultérieure les titulaires des obligations émises. Entre-temps, le gouvernement paie de l’intérêt pour utiliser l’argent. Si l’on réfléchit un peu au nombre potentiel d’émetteurs, on en conclut rapidement que le marché obligataire est massif (beaucoup plus que le marché boursier) et qu’il exerce un véritable contrôle sur les marchés financiers de la planète. Pour vous donner un ordre de grandeur, la valeur approximative du marché des titres à revenu fixe est de 102 billions de dollars tandis que celle des marchés boursiers est « d’à peine » 64 billions de dollars. Dans les deux cas, les sommes sont énormes, mais l’écart entre les deux est quand même important.
Pour en revenir à la mécanique des obligations et à votre question sur les taux de rendement et sur leurs liens avec le prix des obligations, mentionnons que lorsqu’un État ou une société émet une obligation, il ou elle se trouve dans les faits à emprunter de l’argent pour une période donnée. À son émission, l’obligation a une valeur nominale, disons de 100 000 $. Un taux d’intérêt est associé à cette obligation : c’est le « coupon attaché » à cette obligation. Supposons que le gouvernement du Canada souhaite émettre une nouvelle obligation d’une valeur nominale de 100 000 $ assortie à un coupon, ou un taux de rendement, de 5 %. La valeur du coupon dans cet exemple serait donc de 5 000 $ par année. À la fin des cinq ans, l’obligation viendrait à échéance et le gouvernement rembourserait une somme correspondant à la valeur nominale au titulaire. Tant que la valeur de l’obligation (son prix) reste égale à sa valeur nominale, le taux de rendement reste le même, soit 5 %. Donc, à son émission, le prix de l’obligation est équivalent à sa valeur nominale et le taux de rendement à l’échéance de cet instrument est de 5 %, un taux identique à celui du coupon.
La situation se complique lorsque les taux d’intérêt changent ou lorsqu’un autre facteur comme le risque de crédit vient jouer sur le prix de l’obligation et le fait fluctuer. Les obligations sont en effet des valeurs mobilières négociables dont le prix varie à la hausse ou à la baisse, mais la plupart du temps à l’intérieur d’une fourchette plus limitée que les actions. Les prix des obligations fluctuent cependant bel et bien sur le marché secondaire.
Comme je l’ai mentionné précédemment, les obligations génèrent des paiements périodiques (les coupons) dont le montant correspond habituellement à un pourcentage de la valeur du principal de l’obligation. Donc, si une obligation est émise à une valeur nominale de 100 000 $ et qu’elle est attachée à un coupon de 5 000 $, son taux de rendement à l’échéance est de 5 %. Si le cours de l’obligation fluctue ensuite à la baisse et même si un investisseur accepte d’en faire l’acquisition à un prix moindre, la valeur absolue du coupon reste la même. Il s’ensuit que si le taux du coupon pour cette obligation du gouvernement du Canada reste le même à 5 % de la valeur nominale, mais comme le dénominateur (le prix payé) est inférieur, le taux de rendement réel augmente. Par conséquent, lorsqu’on entend que les taux de rendement des obligations de 10 ans ont diminué, il faut en déduire que la valeur de ces obligations a augmenté. La valeur d’une obligation et son taux de rendement évoluent dans des directions opposées. Plusieurs facteurs expliquent ce phénomène.
Premièrement, comme je l’ai mentionné, si les taux d’intérêt courants diminuent, les obligations de toutes catégories émises avant cette baisse prennent de la valeur parce qu’elles ont été émises dans un environnement de taux plus élevés et parce que leur coupon a donc une valeur supérieure. Les titulaires de ces obligations peuvent alors les vendre à profit sur le marché secondaire. Reprenons notre exemple d’une obligation à valeur nominale de 100 000 $. Si les taux d’intérêt chutent et que vous décidez de la conserver, elle vous rapportera des intérêts à un taux plus élevé que les taux courants. C’est donc dire que votre obligation a pris de la valeur aux yeux des autres investisseurs. Elle vaut maintenant, disons, 110 000 $. Le montant du coupon reste le même à 5 000 $, mais ce paiement doit maintenant être divisé par un dénominateur supérieur, ce qui signifie que le taux de rendement a chuté. Dans cet exemple précis, le taux de rendement ne serait plus que de 4,54 %. On voit donc que le prix de l’obligation a augmenté, ce qui a fait baisser son taux de rendement et ce qui signifie qu’en votre qualité d’investisseur, vous pourriez encaisser un bénéfice sur la vente de l’obligation. J’espère que cela répond à votre question Alex.
Vous dites qu’il y a un lien entre les taux d’intérêt, les taux de change, les marchés boursiers et les taux de rendement obligataires. Une véritable boîte de Pandore! Expliquez-nous un peu.
Wesley [6:30] Excellente question. Je ne pense pas pour autant avoir ouvert une boîte de Pandore. Tout est lié. À mon avis, les taux d’intérêt jouent un rôle véritablement fondamental, car ils dictent le coût du crédit. Les fluctuations des taux d’intérêt ont des conséquences vraiment profondes sur les marchés financiers.
Pensons un peu à tous ces gens qui ont souscrit un prêt hypothécaire et à l’argent qu’il leur reste après avoir payé leur versement mensuel pour d’autres projets autour de la maison ou ailleurs (même s’il ne nous est plus possible pour l’instant d’aller au restaurant, nous pourrons un jour le faire). Le titulaire d’un prêt hypothécaire pourra aller plus souvent au restaurant si l’intérêt qu’il paie sur ce prêt est moins élevé. Le même principe vaut pour les administrations publiques, les entreprises et les particuliers. Toutes ces entités ont besoin de crédit et les taux d’intérêt ont donc un effet direct sur leur capacité de respecter leurs obligations, de croître, et d’investir dans de nouveaux projets.
Voici un bon exemple. La réponse à la pandémie des autorités sanitaires et budgétaires a été colossale. Des programmes de stimulation ont été mis en place partout dans le monde. Aux États-Unis, entre autres, le programme d’aide coûtera 2 000 milliards de dollars. D’où viendra l’argent? Comme je l’ai déjà mentionné, en émettant des obligations! Si les taux d’intérêt sont élevés, le coût de ces mesures augmentera. Normalement, lorsque les émissions sont si nombreuses que le marché devient inondé, il devient plus difficile pour l’emprunteur de rembourser ses dettes.
Normalement, dans une telle situation, les taux d’intérêt tendent à augmenter parce que le prêteur, c’est-à-dire le titulaire des obligations, exige une rémunération plus élevée en raison de la perception que l’emprunteur pourrait avoir plus de difficulté à rembourser ses dettes à cause du nombre et de la valeur globale des titres émis. Je soupçonne que ce qui est arrivé dernièrement, et nous y reviendrons un peu plus tard, c’est que la demande d’obligations « refuges » (beaucoup moins volatiles que les actions) a plus que contrebalancé l’effet de cette augmentation de l’offre et contribué à faire baisser les taux d’intérêt à un niveau inférieur à ce qu’ils étaient au début de la crise.
Les taux d’emprunt varient selon les personnes, les pays et les entreprises, car ils sont plus ou moins élevés selon la volonté et la capacité perçues des emprunteurs de rembourser leurs dettes. Les taux d’intérêt sont néanmoins incroyablement importants, car plus ils sont bas, plus il est facile pour les entreprises de prévoir leurs bénéfices, de lancer de nouveaux projets et de prendre de l’expansion. Par ailleurs, sur le strict plan des affaires, les sociétés arrivent plus facilement à atteindre leurs objectifs de croissance lorsque les taux d’intérêt sont bas. Les administrations publiques arrivent aussi plus facilement à financer leurs programmes.
Si l’on analyse la question sous l’angle du marché des changes, le différentiel de taux d’intérêt entre deux pays influe sur le taux de change entre la monnaie de ces deux pays. Il est en effet possible d’engranger du portage positif en se procurant des titres libellés dans une monnaie dont le pays émetteur pratique des taux d’intérêt plus élevés. Prenons une paire de pays. La différence entre des titres de créance similaires émis dans ces deux pays est le différentiel de taux d’intérêt. Prenons le Canada et les États-Unis. Si les taux d’intérêt au Canada sont plus élevés qu’aux États-Unis, les investisseurs seront tentés de profiter du portage positif créé par les taux d’intérêt plus élevés dont on bénéficie en détenant des titres en dollars canadiens plutôt que des titres en dollars américains. De nombreux autres facteurs jouent évidemment sur les paires de devises et sur leur évaluation, mais le différentiel de taux d’intérêt joue habituellement en faveur du pays où les taux d’intérêt sous-jacents sont plus élevés.
En réalité, au bout du compte, les taux d’intérêt ont un impact profond sur tous les instruments financiers, ce qui se répercute directement sur les taux d’emprunt. Les taux d’intérêt reflètent directement les taux d’emprunt et en conséquence, les taux d’intérêt plus bas créent la marge de manœuvre nécessaire à la croissance des prix des actifs.
Il ne fait aucun doute que les taux de rendement des obligations à plus long terme au Canada et aux États‑Unis suivent une trajectoire descendante. Pourquoi?
Wesley [10:24] La Banque d’Angleterre a produit il y a quelques années un graphique illustrant l’évolution des taux d’intérêt au cours des 3 000 dernières années. Si l’on se fie à ce graphique, les taux d’intérêt sont actuellement équivalents ou inférieurs aux taux les plus bas de l’histoire. La différence entre la situation actuelle et les creux précédents n’est pas aussi grande que la différence entre les périodes de taux d’intérêt élevés historiques et la situation que nous avons connue à la fin des années 1970 et pendant les années 1980.
L’anomalie réside dans la trajectoire des taux d’intérêt depuis ces sommets du début des années 1980 jusqu’à maintenant plutôt que dans le niveau comme tel des taux d’intérêt actuels. Il est vrai que les taux d’intérêt sont incroyablement bas en ce moment, mais la véritable anomalie se situe dans la différence entre les taux actuels et ceux du début des années 1980 qui culminaient à ce moment à plus de 17 %. La normalisation par rapport à cette période de taux très élevés est ce qui distingue la situation actuelle des précédentes, et elle explique en partie la trajectoire descendante des taux d’intérêt depuis ce moment qui nous a menés jusqu’à la situation actuelle qui est plus normale.
Selon moi, le vieillissement de la population est un des facteurs qui explique cette longue descente. Si on y pense bien, lorsque les gens prennent de l’âge, ils épargnent moins, d’où une baisse globale du taux d’épargne sans compter que le potentiel de production d’une population vieillissante est nécessairement moindre.
Il y a aussi le recours accru à la technologie qui a mené au déclin des entreprises à forte intensité de capital. Prenons, par exemple, la différence entre une usine de fabrication d’automobiles et WhatsApp. Il faut beaucoup de capitaux pour construire une usine d’automobiles et la mettre en exploitation, pour y installer des chaînes de montage et les faire fonctionner, pour acheter les intrants, pour recruter les employés qui construiront les véhicules. Il en faut beaucoup moins pour concevoir une application de médias sociaux et pourtant cette dernière rapporte beaucoup d’argent, même si l’investissement de départ est nettement inférieur.
À mon avis, l’autre problème que crée la technologie est qu’il devient de plus en plus difficile de mesurer la productivité qu’elle génère. Remontons une peu dans le temps, à il y a quelques années. Nous utilisions tous le téléphone et il nous fallait acheter des téléphones différents à la maison, ce qui comportait des coûts. Mais il est difficile de mesurer les retombées économiques d’une conversation téléphonique. Aujourd’hui, il est possible d’avoir de multiples conversations différentes avec des gens de partout dans le monde à des coûts nettement moindres. Les gains de productivité issus de la technologie diminuent donc, d’où la difficulté croissante de les mesurer au moment où la technologie est de plus en plus omniprésente. Autrement dit, nous avions l’habitude de payer notre téléphone, de payer la facture mensuelle d’utilisation de ce téléphone, de payer les frais d’appels interurbains et aussi de payer la carte qui permettait d’appeler partout dans le monde. Aujourd’hui, il suffit de cliquer sur quelques boutons pour faire tout cela moyennant des sommes minimes, voire sans rien payer.
Finalement, il y a la faible croissance démographique. Ces trois facteurs se combinent pour créer une économie dont l’intensité capitalistique est inférieure et où, donc, il est moins nécessaire de s’endetter pour financer sa croissance.
Ces facteurs ont eu l’effet conjugué de faire baisser les taux d’intérêt à leur plus bas niveau historique. Concrètement, cela signifie que nous ne devons pas nous attendre à l’avenir à obtenir des rendements équivalant aux rendements historiques des 30 ou 40 dernières années. Par conséquent, lorsque la base des taux de rendement se situait au-dessus de 15 %, les attentes de rendement à l’égard des obligations étaient du même ordre. Il faut voir cela comme un retour au concept du taux de rendement à l’échéance. Si vous achetez un instrument dont le taux de rendement à l’échéance est de 5 %, il faut s’attendre, bon an mal an, à obtenir un rendement approximatif de 5 %. Évidemment, comme les taux d’intérêt étaient considérablement plus élevés à la fin des années 1980, le rendement prospectif de la détention d’obligations était alors beaucoup plus élevé que celui que vous pourriez vous attendre à gagner aujourd’hui. Les bas taux d’intérêt en sont la raison.
Les taux de rendement obligataires ont pourtant connu quelques poussées en mars de cette année et de nouveau en ce début de juin. Comment expliquez-vous cela?
Wesley [14:54] Le très bas niveau des taux d’intérêt explique en partie ces poussées. Lorsque le coronavirus est apparu, que la pandémie a frappé et que les mesures de confinement ont été décrétées, les attentes de croissance de l’économie mondiale ont chuté en vrille. Les marchés financiers sont devenus très volatils et il est devenu très difficile de bien décoder l’environnement où nous nous trouvions. En fait, lorsque nous sommes entrés en confinement, personne ne savait vraiment à quoi s’attendre. Les conséquences réelles de la mise en pause de l’économie étaient particulièrement difficiles à prévoir.
L’incertitude, surtout lorsqu’elle atteint cette ampleur, est mauvaise pour les marchés financiers, car elle crée de la volatilité. Les acteurs du marché deviennent plus sensibles aux manchettes. Ils se tournent vers des instruments plus sûrs. Les investisseurs ont donc de manière générale délaissé les actifs plus risqués et déserté les marchés boursiers pour plutôt privilégier les marchés obligataires, américains surtout. Cet exode a provoqué une chute spectaculaire des taux d’intérêt, et par conséquent une forte baisse des taux de rendement des obligations.
La pente de la courbe des taux de rendement illustre les taux de rendement des obligations d’échéances différentes. Normalement, la courbe des taux de rendement a une pente positive au sens où les obligations de courte durée génèrent habituellement un taux de rendement inférieur à celui des obligations de plus longue durée. On dit alors que la courbe des taux de rendement est « positive ». La courbe des taux de rendement est en fait une projection des attentes des investisseurs à l’égard de l’économie. Par conséquent, lorsque la pente est positive, on estime en général que la croissance de l’économie sera supérieure dans l’avenir à ce qu’elle est maintenant. Compte tenu de la forte incertitude à l’égard de la croissance économique à venir et de la contraction de l’économie, les taux de rendement ont chuté sur l’ensemble de la courbe, mais beaucoup plus à l’extrémité des échéances longues.
Nous avons ensuite commencé à entendre parler d’un éventuel redémarrage de l’économie, puis plus récemment, d’un retour aux affaires et du déconfinement de certaines régions. De toute évidence, le rythme de ces opérations de déconfinement variera et ne sera pas uniforme dans tous les pays et dans toutes les régions. Les politiques budgétaires de stimulation économique massives mises en place par les autorités, et les politiques monétaires révisées des banques centrales ont provoqué une baisse importante des taux de rendement tout en soutenant la croissance économique future.
Vendredi dernier, nous avons été témoins d’une flambée très importante des taux de rendement à l’extrémité de la courbe des échéances les plus longues, parce que la situation de l’emploi a été meilleure en mai que les attentes consensuelles, ce qui a été interprété comme un signe que nous avons peut-être finalement touché le fond du baril et que les choses vont à partir de maintenant un peu s’améliorer et que peut-être, les taux de rendement obligataires qui avaient été si bas au cours des derniers mois vont remonter pour refléter la croissance économique probable à venir.
Pourriez-vous nous expliquer le positionnement actuel de notre portefeuille de titres à revenu fixe?
Wesley [18:11] Sur le plan stratégique, les obligations détenues dans les portefeuilles des clients répondent à trois objectifs : la préservation du capital, l’atténuation de la volatilité globale du portefeuille et la création de revenus. Nos efforts de construction du portefeuille d’obligations visent à atteindre ces trois objectifs.
Leur importance varie selon la tolérance au risque des clients et, plus précisément, selon leur niveau de risque ciblé. Donc, si le niveau de risque ciblé du client est inférieur, sa volonté de prendre des risques additionnels ou sa capacité de prendre moins de risque l’incitera à détenir une plus forte proportion d’obligations que les clients dont le degré de tolérance au risque est supérieur. Ce niveau de risque ciblé est lié directement à la quantité d’obligations détenues à des fins stratégiques dans leur portefeuille. L’établissement de ce niveau est la première étape dans la construction d’un portefeuille.
La deuxième étape est davantage une opération de répartition tactique de l’actif. Nous cherchons à moduler légèrement selon les circonstances la répartition entre obligations et actions afin d’ajouter de la valeur à plus court terme. Nous nous efforçons aussi de faire des ajustements tactiques mineurs à l’intérieur de notre portefeuille de titres à revenu fixe.
Finalement, la dernière étape de la modulation de nos positions en obligations porte sur l’exécution, soit le choix des obligations individuelles que nous détenons dans nos fonds collectifs et communs d’obligations afin que ces positions apportent la contribution attendue au rendement du portefeuille et afin de nous assurer que nos fonds sont concurrentiels par rapport aux indices de référence.
Nous ne procédons pas très souvent à des changements stratégiques. Lorsque nous en faisons, ceux-ci sont progressifs et nous révisons sans faute tous les ans la répartition stratégique de nos positions en obligations. Mais les changements sont toujours légers et progressifs.
Sur le plan tactique, nous nous attendions au début de 2020 à une année de faible croissance, de faible inflation et de taux d’intérêt à des niveaux historiquement bas. Nous avions donc décidé de faire preuve de prudence et d’éviter les risques excessifs dans nos portefeuilles de titres à revenu fixe. Nous pensions que la courbe des taux de rendement allait s’accentuer, d’où notre décision d’abréger légèrement la durée de nos positions dans l’attente d’une remontée des taux d’intérêt.
Or, les taux d’intérêt ont plutôt chuté à cause des raisons dont nous avons parlé précédemment : pandémie, confinement, programmes de stimulation monétaire et budgétaire, et programmes d’aide aux particuliers et aux entreprises afin de les aider à continuer de dépenser de l’argent et de faire rouler l’économie.
Ensuite, par l’entremise de leur politique monétaire, les banques centrales de par le monde ont commencé à réduire les taux d’intérêt jusqu’à l’extrême limite. Dans certaines régions du monde, les taux d’intérêt sont même inférieurs à zéro. Ils sont négatifs. Les banques centrales ont aussi pris des mesures sans précédent pour injecter des liquidités sur le marché obligataire afin de stimuler la confiance en achetant des obligations sur l’ensemble de la courbe des taux de rendement et en maintenant les taux d’intérêt et les taux de rendement obligataires bas. Cet ensemble de mesures a eu pour résultat que les marchés et le système financiers se maintiennent et ne viennent donc pas aggraver les difficultés de l’économie à poursuivre sa croissance malgré la pandémie. L’objectif était de maintenir la confiance dans les marchés financiers.
Dans la foulée de ces mesures, nous avons modifié le positionnement de nos portefeuilles de titres à revenu fixe. Nous sommes revenus à une durée neutre et tout en ajoutant de la valeur grâce à l’accentuation de la courbe de rendement attribuable à une baisse initiale plus marquée des taux de rendement à l’extrémité des échéances les plus courtes de la courbe qu’à l’extrémité des échéances plus longues, nous avons liquidé cette position. Voilà les mesures tactiques que nous avons prises.
Ensuite, dans une perspective d’exécution sous-jacente, à l’intérieur même de nos fonds communs et collectifs d’obligations, nous disposons d’une foule d’outils. Nous pouvons, comme je l’ai décrit lorsque je parlais de notre position tactique, changer notre positionnement sur la courbe des taux de rendement ou modifier la durée du portefeuille, deux mesures liées au risque de taux d’intérêt. Nous pouvons aussi nous tourner vers les obligations de sociétés.
Comme je l’ai mentionné précédemment, au début de 2020, nous jugions être en situation de faibles taux d’intérêt, de faible croissance et de faible inflation, mais les évaluations des titres de créance de société étaient vraiment élevées. Les prix de ces obligations étaient très élevés. La différence entre les taux de rendement des obligations de sociétés et ceux des obligations d’État est très faible parce que les obligations de sociétés étaient surévaluées. Ce phénomène s’explique en partie par l’environnement global de faibles taux d’intérêt. Les investisseurs sont avides de rendement et ils prennent plus de risques pour générer des revenus dans leur portefeuille.
Faisons maintenant un saut dans le temps et revenons au confinement. Avant que les changements à la politique monétaire ne calment les esprits, il y a eu de la panique et les taux de rendement des obligations de sociétés se sont éloignés considérablement de leur niveau normal. Nous avons perçu cette situation comme une occasion de donner plus de place aux obligations de sociétés dans nos fonds communs et collectifs. Nous l’avons fait avec circonspection, c’est-à-dire en maintenant notre niveau de risque plutôt bas et en gardant un équilibre approprié conforme à notre objectif de préservation des capitaux, mais aussi avec l’intention de profiter de l’élargissement du différentiel de taux et de générer des revenus additionnels dans nos fonds collectifs d’obligations et de nous maintenir en position pour profiter d’un éventuel rétrécissement de l’écart et de revenus additionnels en nous exposant davantage aux obligations de sociétés à rendement élevé.
Au total, sur le plan stratégique, le positionnement de nos portefeuilles de titres à revenu fixe n’a pas vraiment changé. Sur le plan tactique, notre position de départ était neutre et nous procédons activement à la révision de cette position, car nous croyons que la croissance économique rebondira dès que les mesures de confinement prendront fin et que les économies redémarreront, pour autant que les mesures de stimulation monétaire et budgétaire demeurent. Tous ces facteurs favoriseront la relance de la croissance économique. À notre avis, ces facteurs auront pour effet conjugué de faire remonter les taux de rendement à l’extrémité des échéances longues de la courbe. Nous entrevoyons donc une occasion tactique de profiter de la situation créée par l’accentuation de la courbe. Ensuite, dans une perspective d’exécution sous-jacente, nous nous efforcerons d’ajouter de la valeur en intégrant des titres autres que d’État plus risqués à nos fonds collectifs et fonds communs d’obligations.
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