Abaissement de la cote des banques canadiennes par Moody’s : rien d’alarmant

May 26, 2017

Par Wesley Blight, CFA, CIM, FCSI
Gestionnaire de portefeuille, Titres à revenu fixe

Avez-vous lu, il y a environ deux semaines, ces manchettes faisant état de la révision à la baisse par Moody’s de la cote des six grandes banques canadiennes?

Selon Moody’s, l’abaissement de la cote découle de sa « crainte persistante » que « la croissance continue de la dette de consommation des Canadiens et la hausse du prix des maisons rendent les consommateurs et, par ricochet, les banques canadiennes plus vulnérables que dans le passé aux risques de baisse auxquels fait face l’économie canadienne ».

Les banques sont d’une importance cruciale pour l’économie canadienne et les investisseurs canadiens. Faut-il alors s’inquiéter de cette révision à la baisse de la cote de nos banques?

Les inquiétudes de Moody’s n’ont rien de nouveau

Lorsqu’elle abaisse la cote d’une obligation, l’agence de notation indique aux investisseurs que la possibilité que l’émetteur ne puisse honorer ses obligations de paiement a augmenté. Le cours de l’obligation devrait donc chuter pour refléter l’incertitude accrue, mais uniquement si la logique derrière la révision à la baisse s’appuie sur de l’information nouvelle. Souvent, le cours de l’obligation diminue avant même que la cote soit revue.

Lorsque Moody’s a abaissé la cote des grandes banques canadiennes, je me suis donc demandé si l’agence disposait de nouveaux éléments d’information qui m’étaient inconnus. La simple possibilité que des renseignements si importants puissent échapper à notre équipe est le genre de chose qui me tient parfois éveillé la nuit.

Quelques vérifications et une discussion avec mon équipe m’ont confirmé que rien de tel ne s’était produit. Même si la cote de chacune des grandes banques a été réduite d’un cran, elles conservent toutes une cote égale ou supérieure à A1 et sont considérées comme représentant un risque de crédit faible à très faible.

En toute franchise, on aurait dit que Moody’s recyclait des éléments de son rapport de janvier 2013 dans lequel l’agence faisait état de sa « crainte persistante que l’exposition des banques canadiennes à des consommateurs canadiens de plus en plus endettés et aux prix élevés des maisons rende [les banques] plus vulnérables que dans le passé aux risques de baisse imprévisibles auxquels l’économie canadienne est confrontée ».

Effet de la notation sur les cours obligataires

Comme la révision à la baisse par Moody’s de la cote des grandes banques canadiennes était fondée sur des faits déjà largement connus, les cours des obligations de chacune des banques ont peu bougé. Si la révision avait vraiment reflété un changement substantiel du profil de risque des banques, les cours auraient pu subir des fluctuations importantes.

Prenons donc un peu de recul pour essayer de comprendre les mécanismes qui régissent les obligations et la notation.

Lorsque vous achetez une obligation, vous prêtez de l’argent à une administration publique (fédérale, provinciale ou municipale) ou à une entreprise. Et comme tout prêteur, vous voulez savoir quelle est la probabilité que vous soyez remboursé.

La cote aide l’investisseur à quantifier cette probabilité. La probabilité qu’un émetteur d’obligations ayant la cote la plus élevée (AAA) rembourse son emprunt est plus élevée que si l’émetteur a une cote inférieure.

Les cotes des émetteurs d’obligations sont attribuées par des agences de notation comme Moody’s, Standard & Poor’s et Fitch qui, à elles trois, représentent 95 % du marché mondial. Au Canada, le Dominion Bond Rating Service (DBRS) possède également une part appréciable du marché.

La cote (ou note) de ces agences peut avoir des retombées considérables sur les cours obligataires. Si l’émetteur d’une obligation obtient une cote élevée et que les investisseurs ont la certitude de récupérer leur argent, cet émetteur paiera nécessairement un taux d’intérêt moindre. Dans le cas des obligations de qualité inférieure, l’investisseur accepte une possibilité plus élevée de ne pas être remboursé, mais mérite en contrepartie une compensation plus élevée.

En révisant à la baisse les cotes des grandes banques, Moody’s semblait indiquer que leurs obligations sont maintenant plus risquées. Si l’on en juge par la réaction des marchés, tel n’est pourtant pas le cas. Comme la révision des cotes ne reposait sur aucun élément d’information nouveau et important, les taux de rendement des obligations des banques ont à peine augmenté (et les prix de ces obligations ont à peine baissé).

La variation moyenne du prix des billets de dépôt des banques dans les moments qui ont suivi l’annonce a été inférieure à 0,05 $ sur un placement de 100 $. Leur prix a depuis récupéré une partie du terrain perdu et, à mon avis, cette variation avait probablement plus à voir avec des facteurs complètement étrangers à la décision de Moody’s.

Raisons justifiant la détention de titres des grandes banques

Personnellement, je considère que les cotes des agences de notation ont leur importance. Toutefois, au moment de la sélection des obligations pour nos fonds, y compris celles des banques, ces cotes ne sauraient se substituer à une analyse complète et indépendante de la solvabilité des émetteurs.

À mon avis, les obligations des grandes banques canadiennes demeurent un élément fondamental de toute stratégie de placement avisée parce que les banques canadiennes sont très réglementées et qu’elles doivent maintenir un volume important de fonds propres et de liquidités. Elles s’efforcent aussi de diversifier leurs activités pour moins dépendre du secteur des services bancaires aux consommateurs au Canada. Je suis convaincu que les banques continueront d’honorer leurs obligations de paiement et que nos placements généreront les gains attendus sans risque excessif.

S’il est vrai qu’un repli du marché de l’habitation aurait des retombées directes sur les prêts hypothécaires des banques, la structure du marché hypothécaire canadien limiterait les éventuelles pertes sur créances. Par ailleurs, pour vraiment éroder les capitaux propres tangibles des banques (c’est-à-dire leur capacité de payer leurs factures), il faudrait que les pertes sur prêts soient deux fois plus élevées que celles observées lors de la crise financière mondiale.

Dans nos portefeuilles MD, nous détenons des positions appréciables en obligations et actions bancaires. Ainsi, le Fonds d’obligations à court terme MD et le Fonds collectif de dividendes GPPMD sont respectivement constitués à 15 % et 22,5 % de titres émis par des banques canadiennes.

Obligations : En ce qui concerne le portefeuille d’obligations de nos fonds communs MD et fonds collectifs, la proportion de titres de créance de premier rang y est plus importante que celle de titres de créance de rang inférieur (créances subordonnées).

Les titres de créance de premier rang génèrent des revenus supérieurs à ceux des obligations d’État, car leur taux de rendement est plus élevé. Ils sont aussi plus liquides que les créances subordonnées et peuvent donc être achetés ou vendus rapidement sans écart de prix important.

J’accorde beaucoup de valeur à ces positions, car elles génèrent des revenus additionnels tout en offrant une excellente protection contre les baisses. Je suis cependant toujours à l’affût de possibilités d’accroître la valeur et si une occasion se présentait d’ajouter des créances subordonnées à prix inférieur à leur juste valeur marchande, nous sommes actuellement bien positionnés pour en profiter.

Actions : Les titres bancaires continuent de représenter une proportion importante de nos portefeuilles d’actions, malgré la révision à la baisse de la cote.

Même si le marché de l’habitation continue de susciter de l’inquiétude et malgré d’autres facteurs négatifs, dont le risque de crédit dans le secteur de l’énergie, je pense que le niveau de risque reste raisonnable lorsqu’on tient compte des gains qu’on pourrait en tirer.

La relation entre risque et rendement est dynamique et évolue sans cesse. Parfois, ce mouvement est pris en compte par les agences de notation, et parfois non. Nous nous appuyons donc sur nos propres analyses de crédit indépendantes pour prendre des décisions au bon moment et profiter de toutes les possibilités de placement.

Dans l’ensemble, je pense que le ratio risque-rendement des actions bancaires demeure très attrayant. Toutefois, si le profil risque‑rendement devait vraiment changer, nous apporterions alors les ajustements nécessaires pour nous assurer que nos fonds communs et fonds collectifs demeurent en position d’atteindre leurs objectifs.

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