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Que sont les placements de valeur et les placements de croissance? Pourquoi sont-ils importants?

Mark Fairbairn explique ce que sont les styles axés sur la valeur et sur la croissance. Que sont exactement ces styles de placement? Lequel est le meilleur? Pourquoi est-ce maintenant si important?

Nous remercions encore une fois tous les médecins, professionnels de la santé et autres travailleurs des services essentiels qui prennent soin de nous en ce moment. Pendant que vous vous concentrez sur la santé publique, nous de MD, sommes déterminés à protéger tout ce que vous avez travaillé si fort à acquérir. Nous sommes là pour vous et pour votre famille. Si vous avez quelque question que ce soit sur les sujets abordés dans le présent balado, sur votre plan financier ou sur les mesures d’aide publiques, nous sommes à votre service.

Dans l’épisode 4 du balado L’Analyste MD, Mark Fairbairn, vice-président adjoint et gestionnaire de portefeuille de l’équipe de Gestion multiactif chez MD, explique ce que sont les styles axés sur la valeur et sur la croissance, lequel est le meilleur et pourquoi ils sont devenus si importants.

Que sont le style axé sur la valeur et le style axé sur la croissance?

Mark [0:47] Bien sûr. Au niveau le plus fondamental, le style de placement axé sur la valeur consiste, dans une perspective traditionnelle, à acheter des titres ou des actions à un prix inférieur à leur valeur dans l’espoir que leur prix remontera ou que, du simple fait que leur évaluation est inférieure, ils offriront un taux de rendement supérieur avec le temps.

Le style de placement axé sur la croissance se situe à l’autre bout du spectre. Il consiste à acheter un placement dans l’espoir qu’il gagnera de la valeur avec le temps. Donc, au fond, la question est la suivante : pour battre le marché, c’est-à-dire obtenir un taux de rendement supérieur, est-il préférable d’acheter des titres dont vous pensez qu’ils sont sous-évalués et qu’ils s’apprécieront immanquablement lorsque leur évaluation reviendra à la normale ou plutôt d’essayer d’acheter des titres qui à votre avis offriront un taux de croissance supérieur à celui du marché avec le temps?

Voilà la version courte et globale de la situation. Ce principe est très ancien. Je pense qu’il remonte à 1934, année de la publication par Benjamin Graham et David Dodd d’un livre intitulé Securities Analysis dans lequel les auteurs exposaient les bases du style de placement axé sur la valeur, dont leur étudiant le plus célèbre et le plus réputé, Warren Buffett, est devenu un adepte. Le concept consistait à faire sortir les placements de l’univers de la spéculation, de simplement générer un dividende en prévision de votre retraite ou acheter un placement dont vous pensez qu’il va s’apprécier. Cet ouvrage a réellement jeté les bases de l’analyse des valeurs mobilières. Combien vaut cette entreprise? Quels résultats devrait-elle obtenir à l’avenir? Et à partir de ces faits, ne pas trop s’intéresser à l’entreprise comme telle, mais plutôt à son taux de rendement.

Mais sur une base encore plus fondamentale, disons que le style de placement axé sur la valeur dénote probablement l’essence même du principe de « placer de l’argent », si l’on veut. Avant, les gens plaçaient leur argent sans vraiment savoir ce qu’ils faisaient. Ce livre a été publié pendant la Grande Dépression et énonçait une méthode pour analyser les entreprises dans l’optique de l’investisseur en tentant d’établir leur valeur véritable. Avec le temps, notamment pendant les années 1980 et 1990, cette manière de voir les placements s’est simplement institutionnalisée grâce à l’arrivée des ordinateurs et des bases de données. À ce moment, des universitaires ont commencé à faire des analyses statistiques des marchés. Ils ont recensé toutes les actions de l’univers et les ont classées en fonction de différents indicateurs quantitatifs habituellement assez simples comme le ratio entre la valeur comptable et le prix de l’action ou le ratio entre le bénéfice d’une société et le prix de son action pour pouvoir établir à quel moment les titres d’une entreprise sont chers et à quel moment ils sont bon marché. Avec le temps, ces études ont mené au constat que les entreprises dont les titres étaient bon marché avaient tendance d’une manière relativement constante à offrir un rendement supérieur à celles dont les titres étaient chers et par une marge appréciable.

Ce constat est à l’origine du modèle Fama-French, d’Eugene Fama et Kenneth French. Publiée en 1992, leur étude explique l’importance de la différence entre un portefeuille ayant un fort ratio valeur comptable/valeur marchande et un autre ayant un faible ratio valeur comptable/valeur marchande. La différence de prix entre les actions bon marché et les actions chères serait un facteur qui tend à créer de la valeur avec le temps.

D’autres analystes, comme Joseph Lakonishok ou Andrei Shleifer et Robert Vishy ont adopté un angle d’analyse plus comportemental et ont établi que les investisseurs ont tendance à payer trop cher des actions d’entreprises de croissance réputées et à payer moins pour les entreprises délaissées par les investisseurs, ce qui a souvent créé de la déception chez es acheteurs de titres de croissance. Ces attentes déçues ont eu un effet sur les entreprises délaissées et avec le temps, elles ont mené à un rendement supérieur des sociétés axées sur la valeur. Il y a aussi l’approche axée sur la prime de risque, c.-à-d. la possibilité d’obtenir une prime de rendement si vous acceptez le risque de placer votre argent dans une entreprise délaissée par les investisseurs ou d’aller à contre-courant du sentiment général. Les gens apprécient exagérément les titres de croissance et pas assez les titres de valeur, mais tous en sont venus à la même conclusion qu’avec le temps, le style axé sur la valeur tend à fonctionner.

Prenons quelques entreprises axées sur la croissance comme Amazon, Shopify ou Netflix, des entreprises dont la croissance est de toute évidence très rapide. Amazon, je pense, a crû de plus de 20 % par année au cours des 5 dernières années et de 30 % par année au cours des 20 dernières années. Voilà son principal argument de vente auprès des investisseurs : une croissance exceptionnelle. Simple librairie de quartier, Amazon est devenue l’une des plus puissantes entreprises des États-Unis en offrant ses services sur le Web et en vendant pratiquement tout ce qui existe.

À l’autre extrémité du spectre se trouvent les détaillants ayant pignon sur rue. Prenons par exemple, Macy’s. Son évaluation boursière est actuellement fortement réduite, parce que nul ne sait si elle survivra. Elle est victime d’un véritable retournement de situation. Les anciennes sociétés ayant pignon sur rue comme Macy’s sont de plus en plus délaissées et les détaillants en ligne comme Amazon gagnent sans cesse en popularité. L’écart d’évaluation boursière est considérable. Avant la COVID-19 et la correction, l’action de Macy’s se négociait, je pense, à la fin de 2019 à un prix représentant cinq à six fois son bénéfice. L’action d’Amazon se négocie pour sa part à plus de 100 fois le bénéfice.

L’écart de croissance est énorme. Mais entre ces deux extrêmes, il y a un large espace où se situent, par exemple, les banques. Le secteur des services financiers est énorme et à maturité. Il a une fonction utile. Les banques seront vraisemblablement toujours là. Aucun secteur n’est à l’abri des perturbations, mais peu importe ce qui arrivera, nous aurons vraisemblablement toujours besoin de services bancaires, de services de paiement et de financement. Donc, il y aura toujours un rôle pour les banques dans l’économie, mais en revanche, la croissance de la demande de services bancaires ne sera pas énorme. Les titres bancaires ne se négocieront jamais à un prix aussi bas que ceux d’une entreprise dont on ne sait même pas si elle sera encore là le lendemain, mais ils ne se négocieront pas non plus à 100 fois les bénéfices. En ce moment, la valeur boursière des banques a diminué à cause de l’incertitude créée par la COVID et des difficultés économiques qu’elle engendre. Malgré tout, au Canada, les titres des grandes banques se négocient en général à 8 ou 10 fois le bénéfice.

 

 

*Il peut s’écouler jusqu’à 24 heures avant que l’épisode ci-dessus figure dans vos favoris. Le balado de l’Analyste MD est actuellement offert en anglais seulement.

Quel est le meilleur des deux styles?

Mark [5:24] Voilà la question à un million de dollars! Dans une perspective historique, si on devait absolument choisir entre les deux styles, celui axé sur la valeur semble être la solution. De nombreuses études décrivent en détail la prime attachée aux titres axés sur la valeur; le fait que les entreprises dont les titres coûtent moins ont en général tendance à générer un meilleur rendement, que ce soit en raison de la prime de risque dont nous avons déjà parlé ou en raison d’attentes comportementales, une réalité confirmée par l’expérience (il suffit d’observer les indices). Comparons par exemple le comportement de l’indice de croissance Russell 1000 et de l’indice de valeur Russell 1000 ou encore, celui de l’indice de croissance MSCI EAEO et de l’indice de valeur MSCI EAEO. Ces indices ont été créés dans les années 1970 ou 1980. Une analyse de leur rendement indique que les titres axés sur la valeur ont offert un rendement nettement supérieur à celui des titres axés sur la croissance.

Évidemment, les rendements sont cycliques. Les cycles sont différents pour les titres de valeur et pour les titres de croissance. À court terme, les entreprises axées sur la croissance semblent favorisées, surtout lorsque les gens estiment que l’économie s’apprête à connaître une période de croissance avec tout ce qui accompagne ces périodes. Mais dans l’ensemble, rétrospectivement, les titres de valeur sont ceux que vous voudriez détenir.

Ce principe est resté valable jusqu’à la crise financière de 2008 qui a véritablement été un moment décisif dans le comportement des investisseurs face au choix entre valeur et croissance. Avant la crise, non seulement les titres de valeur offraient un rendement supérieur, mais ils comportaient moins de risques. La meilleure preuve en est probablement l’éclatement de la bulle technologique en 2000. À l’époque, l’engouement pour ces sociétés était généralisé et tous les acteurs du marché étaient convaincus qu’elles étaient les grandes entreprises de l’avenir, les héros de la nouvelle grande révolution industrielle. Les investisseurs s’arrachaient leurs actions et étaient prêts à se les procurer, peu importe le prix, ce qui laissait peu de capitaux pour les autres entreprises. Alors, évidemment, il y a eu une bulle. Et lorsque ces entreprises se sont effondrées, la bulle a éclaté et il y a eu une récession.

Pourtant, au cours de cette période, les indices axés sur la valeur et les entreprises qui constituaient ces indices se sont beaucoup mieux sortis de cette période parce qu’elles n’étaient justement pas visées par cette euphorie technologique. Ce facteur a ramené les investisseurs au bon vieux concept favorable aux placements axés sur la valeur de Graham et Dodd : ne pas essayer de devenir riche rapidement, mais favoriser plutôt la méthode lente en comptant sur la croissance d’entreprises saines dont on a acquis des actions à bon prix.

Mais revenons maintenant à 2008 et à la crise financière provoquée par l’éclatement d’une bulle immobilière, cette fois, plutôt que d’une bulle technologique. La source du problème était le secteur immobilier, plus précisément une bulle immobilière financée par le système bancaire, d’où l’effondrement de ce système. L’effondrement n’a heureusement pas touché le Canada, mais il a été bien réel presque partout ailleurs. Le capital des banques a été massivement dilué à la suite des opérations de renflouement lancées par les autorités. Au cours de la période qui a précédé le krach de 2008, les titres de valeur ont dans les faits, je pense, affiché une croissance inférieure de 400 points de base aux titres de croissance. Une analyse des rendements pendant les 12 mois qui ont précédé le mois de mars 2009 révèle que les titres financiers sont responsables de la quasi-totalité de cette différence de rendement. Pour la première fois, à cause d’une crise financière locale qui a causé d’énormes dommages parce que le système bancaire était en voie d’imploser, un virage important s’est produit sur le marché. Soudainement, les titres de valeur n’étaient plus considérés comme des titres défensifs. En fait, leur rendement était nettement inférieur à celui des titres de croissance.

Au sortir de la crise, les marchés se sont retrouvés à l’intérieur d’une nouvelle normalité caractérisée, si l’on veut, par une croissance lente. Pendant que le monde se désendettait, la croissance, la population et tout le reste ralentissaient. Depuis, l’économie et le monde ne croissent plus aussi rapidement qu’avant. Et il y a eu des virages. Dans ce contexte, pendant une partie de la période écoulée depuis le début de la crise financière, les banques ont, vous savez, procédé à un désendettement, ont renforcé leur bilan et consolidé leurs affaires. Et simultanément, un groupe d’entreprises technologiques relativement jeunes ont commencé à exercer leur domination sur le marché.

Par exemple, Amazon, une simple librairie, a poursuivi sa croissance, réinvesti systématiquement ses bénéfices, et littéralement envahi le secteur de la vente au détail. Dans une certaine mesure, Amazon a inventé l’infonuagique. Enfin pas vraiment, mais elle l’a en réalité popularisée grâce à son service Web Amazon. L’entreprise s’est dotée de cette infrastructure pour héberger son propre site Web et a rapidement constaté qu’elle disposait d’une capacité excédentaire qu’elle pouvait vendre à d’autres.

Cette période a aussi été celle de la montée de Google. Ce site où vous cherchez tout et n’importe quoi. À l’époque, Google n’était apparemment qu’un moteur de recherche. Ce que les gens ne réalisaient pas, même si cette réalité est aujourd’hui manifeste, c’est qu’à l’époque, en se servant de Google pour faire les recherches préalables à leurs achats, ils donnaient à Google une tonne d’informations. En effet, lorsque vous cherchez quelque chose, qu’est-ce que vous faites en premier : vous allez sur Google! En conséquence, Google est devenu l’un des plus importants véhicules publicitaires dans le monde.

Le même principe s’applique à Facebook. Une grande partie des affaires des sociétés de TI ces jours-ci sont en réalité liées à divers degrés à la publicité, surtout dans l’espace médiatique.

Il y a aussi eu un virage dans le secteur de la télévision avec l’abandon progressif de la câblodistribution et du modèle d’écoute avec bulletin de nouvelles et pauses publicitaires au profit de l’écoute en ligne, souvent au moyen de téléphones intelligents, Apple ou Android. Toute la consommation passe par le téléphone. Toute l’activité économique est en ligne. Ce virage des ordinateurs aux dispositifs mobiles est frappant et présent à l’échelle mondiale. Les mouvements de plaques tectoniques en cours sont massifs. C’est un peu comme si toutes ces perturbations que les gens attendaient fébrilement dans les années 2000 se sont en réalité concrétisées dans les années 2010.

Ces grandes entreprises, ou plutôt, ces grandes entreprises technologiques créatrices de fortes perturbations ont à ce moment pris leur envol, poursuivi leur croissance et ont prospéré malgré le contexte de croissance lente caractérisé par les bas taux d’intérêt. Au cours de cette période, les taux d’intérêt sont demeurés très bas partout dans le monde dans le sillage de la crise financière et à cause de la faible croissance. Par conséquent, si la croissance d’une entreprise est tributaire de celle de l’économie et si la croissance de l’économie est faiblarde et dans une certaine mesure plus risquée, il tombe probablement sous le sens de ne pas privilégier les entreprises qui dépendent un peu ou beaucoup de la vitalité de l’économie.

À l’inverse, si une entreprise accumule les succès malgré les difficultés économiques et maintient une forte croissance dans un environnement de croissance lente, elle sera populaire auprès des investisseurs. On a dans une certaine mesure été témoin d’un phénomène de ce genre. Les investisseurs ont délaissé l’économie traditionnelle pour privilégier à la place ces nouvelles entreprises à forte croissance. Voilà un facteur qui a contribué, dans une large mesure, à ce massif revirement de situation entre titres de croissance et titres de valeur depuis la crise financière.

Il n’y a pas vraiment eu au cours de la période qui a précédé l’éclatement de la bulle une phase de rendement inférieur marqué des titres de valeur suivie, après l’éclatement de la bulle, d’une forte poussée et d’un rendement supérieur des titres de valeur.

Pour les investisseurs axés sur la valeur, ce processus en a plutôt été un de mort lente. Une année après l’autre, les titres de croissance ont simplement progressé lentement et généré un rendement de plus en plus supérieur à celui des titres de valeur. Le virage s’est, cette fois, négocié très lentement.

Le poids croissant du secteur de l’énergie dans les indices de valeur est un autre facteur qui a joué au cours de cette période. Et le secteur énergétique n’est plus un secteur de valeur depuis environ 2006, soit depuis que les cours pétroliers ont atteint un sommet de 200 $ le baril. Depuis, une lente descente aux enfers s’est amorcée. Les cours pétroliers ont plongé. La première baisse est survenue en 2016 ou plutôt pendant la période de 2014 à 2016 et a été causée par l’augmentation de la production de pétrole de schiste aux États‑Unis. Plus récemment, les prix ont de nouveau plongé dans le contexte créé par la COVID, mais aussi en raison des changements climatiques. Tous ces facteurs commencent à remettre sérieusement en question la valeur des actifs dormants des sociétés énergétiques. Les gens et les investisseurs sont moins susceptibles ou moins disposés, si vous voulez, de se contenter de regarder les prix du pétrole à court terme et commencent plutôt à se demander si dans 10 ou 20 ans, il y aura encore des automobiles fonctionnant à l’essence ou si nous allons plutôt tous simplement recharger nos automobiles à la maison? Voilà qui pose de graves questions sur la viabilité à long terme des sociétés énergétiques qui occupent en ce moment une place si importante dans l’indice des titres de valeur. C’est donc un peu comme si au cours des 10 dernières années, une tempête parfaite avait frappé le concept même de l’opposition entre titres de croissance et titres de valeur.

Une simple analyse révèle que presque la moitié du rendement supérieur des titres de croissance est venue d’environ cinq entreprises (Facebook, Amazon, Apple, Netflix, Microsoft) et d’une poignée d’autres. Ces entreprises (Microsoft et Amazon) sont aujourd’hui dominantes et valent maintenant des billions de dollars. Et avant elles, il y avait eu Apple. Il y a donc un phénomène de concentration des capitaux dans le secteur des entreprises de croissance.

Comment Gestion financière MD utilise-t-elle chaque style dans nos portefeuilles?

Mark [12:53] Nous les utilisons tous les deux. En fait, historiquement, si on remonte loin dans l’histoire de MD, soit jusqu’à la création du Fonds des placements d’avenir original qui, ironiquement, comme son nom l’indique, devrait être un fonds de croissance. Pourtant, il n’en a jamais été un en réalité. MD souhaitait simplement que le fonds connaisse une croissance normale avec le temps. Le fonds a en effet été créé avant même que les concepts de styles axés sur la valeur et la croissance n’existent (ils ont véritablement pris forme dans les années 1980). Mais dans l’ensemble, nous avons légèrement privilégié les titres de valeur. Cependant, au cours des 10 ou 12 dernières années, nous nous sommes réorientés vers une démarche plus fondamentale, si l’on veut, qui consiste à combiner les deux styles en reconnaissant qu’il y a de la place pour les deux démarches dans un même portefeuille.

Et c’est à ce point que le concept entre en jeu. Jusqu’à maintenant, nous avons surtout parlé d’indices. Nous nous sommes intéressés sur un plan statistique au panier de valeurs mobilières dites « de valeur » et au panier de valeurs dites « de croissance ». Cependant, lorsqu’on intègre à l’analyse le principe de gestion active, c’est-à-dire la sélection d’actions dans l’un et l’autre panier, on constate que deux ensembles de compétences différentes sont nécessaires non seulement pour obtenir une prime de rendement, mais aussi pour réellement ajouter de la valeur.

Donc, chez un gestionnaire au style axé sur la valeur, nous recherchons la capacité d’acquérir des titres de valeur qui en sont vraiment. Les actions d’une entreprise qui est vouée à la faillite peuvent paraître bon marché, mais si elles le sont c’est justement parce que cette entreprise s’apprête à faire faillite. Les actions d’une entreprise dont le taux de croissance est horrible seront bon marché, ce qui est tout à fait normal. Donc, ce que nous souhaitons véritablement, et c’est là que se situe le piège du style axé sur la valeur, c’est de nous assurer que nous achetons des titres qui se négocient réalité à un prix inférieur à leur valeur, pas des titres qui sont simplement bon marché. Et c’est là qu’intervient le principe de la gestion active. Et ce principe s’applique probablement encore plus maintenant que jamais, en cette période de perturbations intenses. Il faut absolument s’assurer que les entreprises dont vous achetez les actions parce que leur prix est actuellement réduit réussiront à survivre à cette période et que leur action est véritablement bon marché.

Le revers de cette démarche se situe du côté des titres de croissance. Donc, le principe du style axé sur la croissance, et la raison pour laquelle ces titres ont connu une forte croissance jusqu’à 2008, est que cette méthode n’a jamais véritablement fonctionné en tant que stratégie d’achat et de conservation à long terme. Les marchés sont concurrentiels, les économies sont concurrentielles et rien n’est éternel. Voilà le principe. Il est donc parfaitement rationnel de payer le fort prix pour les titres d’une entreprise en croissance rapide, mais ce faisant, il est très facile de payer ce potentiel de croissance trop cher et d’obtenir ensuite un résultat décevant. Bien des entreprises de croissance connaissent de bonnes périodes avant que la concurrence s’en mêle et ralentisse leur croissance ou avant qu’elle ne devienne trop grosse pour leur marché. Les vecteurs de croissance de l’entreprise se trouvent alors à la ralentir, d’où une importante dépréciation de l’action. Donc, lorsqu’il est question de placements axés sur la croissance, l’idée est de s’assurer que ces entreprises comprennent véritablement ce qu’est la croissance durable. Quelle est la croissance raisonnable à laquelle elles peuvent aspirer et, comme pour les gestionnaires axés sur la valeur, quel prix serait raisonnable pour ce potentiel de croissance ? Par ailleurs, une entreprise peut tenir ses promesses de croissance sans pour autant constituer un bon placement. Il y a beaucoup de cas de ce genre, des entreprises qui ont connu des résultats d’exploitation exceptionnels sur une période de 10 ans, puis qui ont affiché des rendements ordinaires au cours de cette période simplement parce que leur évaluation correspondait au prix de l’action.

Microsoft est un bon exemple à cet égard. Comme chacun le sait, Microsoft était un modèle de croissance : modèle d’affaires solide, marché bien protégé difficile à percer, entreprise exceptionnelle ayant toujours obtenu de bons résultats dont les actions se négociaient à prime. Mais vers le milieu de la première décennie des années 2000, Microsoft a commencé à inquiéter. L’entreprise était-elle en stagnation? Était-elle devenue trop grosse? Sa croissance était-elle vraiment suffisante? Plus tard est arrivée la percée des appareils mobiles. Microsoft produisait alors des systèmes d’exploitation et la suite Microsoft Office, et elle était entièrement axée vers les ordinateurs de table. Dans 10 ans, prévoyait-on, plus personne n’aura d’ordinateur de bureau. Tout se fera sur un téléphone. Pourtant, ce que l’on voyait dans les faits, c’est que Microsoft ou plutôt son évaluation, c.-à-d. l’indicateur du succès d’exploitation de l’entreprise, affichait une croissance et des bénéfices de première qualité. L’entreprise pouvait sembler encore comme raisonnablement intéressante si l’on en jugeait d’après ses indicateurs quantitatifs fondamentaux, mais en réalité, son action était devenue une action de valeur et en fait, Microsoft a même à un certain point été intégrée à l’indice de valeur.

Voilà donc simplement un exemple d’un astre qui ressemble à une étoile, mais n’en est pas nécessairement une. En effet, je pense qu’à l’époque, les gens comparaient Microsoft à Apple qui était en voie de s’imposer comme l’entreprise la plus importante, et voyaient des signes précurseurs que Microsoft devrait à l’avenir se contenter des miettes du secteur des ordinateurs de table. Pourtant, au bout du compte, Microsoft a renouvelé son équipe de direction, a recentré ses activités et a recommencé à croître. L’entreprise s’est concentrée davantage sur l’infonuagique et sur les services par abonnement, comme Office 365 que nous utilisons ici au travail. On a alors assisté à la remontée de Microsoft qui a de nouveau dépassé Apple au classement des entreprises. Et maintenant, on commence à s’interroger sur Apple. On se demande entre autres de quelle quantité de iPhone les gens ont vraiment besoin. Tout le monde a un iPhone. Les téléphones Android offrent la plupart des fonctions d’un iPhone souvent à un prix inférieur. Apple fait aussi face à la concurrence venue de Chine, un pays qui représente une forte proportion de ses ventes. On voit donc que le concept de ce qu’est une action de croissance est mouvant. Il faut donc avoir une compréhension fondamentale des entreprises et de ce que vous achetez vraiment pour connaître du succès. Il en va de même pour les actions de valeur. Il est indispensable de comprendre que vous devez acheter une valeur réelle, pas simplement une apparence de valeur qui vous ferait payer cher des titres qui valent peu.

L’un dans l’autre, ce que nous espérons c’est que les titres de valeur et de croissance connaîtront chacun de leur côté leurs hauts et leurs bas. Je pense que sur un plan historique, les titres de valeur ont eu tendance à gagner au sens où on n’attend qu’une chose de ses placements. Pourtant, il y a beaucoup à tirer aussi des stratégies axées sur la croissance qui à mon avis ont vraiment aidé les portefeuilles de nos clients récemment, c.-à-d. au cours des 10 dernières années, parce que si nous avions maintenu ce fort penchant pour les titres de valeur et si nous nous étions concentrés uniquement sur ces titres, nos clients n’auraient pas pu bénéficier du rendement exceptionnel offert par plusieurs titres de croissance.

Mais en combinant les deux, on ressort gagnant si les gestionnaires axés sur la valeur réussissent à obtenir un rendement supérieur à leurs indices de référence et si les gestionnaires axés sur la croissance font de même. On arrive ainsi, l’espérons-nous, à créer une diversification qui annule les effets du caractère cyclique du rendement entre les titres de croissance et les titres de valeur et à créer des portefeuilles diversifiés plus durables au rendement constant qui répondent aux objectifs de nos clients en vue de la retraite ou à leurs autres objectifs financiers.

Dans notre balado de la semaine dernière, Ed nous a parlé de la nécessité de prendre un peu de temps pour réfléchir à la relation entre les placements axés sur la valeur et ceux axés sur la croissance, et dans l’épisode qui avait précédé celui-là, Craig avait mentionné une rupture entre le comportement historique des titres des deux styles et leur comportement plus récent. Pourquoi est‑ce une situation que nous surveillons si étroitement?

Mark [18:44] Si on remonte aux années 2000, la société modèle du boom des technologies de l’information était Pets.com, qui reposait sur des bases stupides. La situation est bien différente maintenant. La difficulté à laquelle nous nous heurtons en ce moment est cette grande période de perturbations que nous vivons. Et les entreprises, j’entends par là les entreprises de croissance, sont actuellement des entreprises en santé dont le bilan est solide et qui sont assises sur des montagnes de liquidités. Elles ont une raison bien fondée d’être en affaires, une raison durable. Par ailleurs, un bon nombre d’autres entreprises doivent trouver le moyen de s’intégrer à ce monde devenu plus numérique, y trouver leur place.

Plusieurs y arriveront. Il serait étonnant que toutes les entreprises abdiquent et laissent le marché à Amazon. Elles vont trouver un moyen de redevenir concurrentielles, mais elles doivent vivre cette transition. Puis, il y a aussi des segments encore plus importants de l’univers des sociétés de valeur qui doivent surmonter des difficultés et des perspectives un peu moins attrayantes. La difficulté consiste à véritablement comprendre quel est le rôle des entreprises de chaque catégorie et à trouver un juste équilibre. Y a-t-il une raison de favoriser certaines entreprises au détriment des autres?

L’autre grand changement dont je n’ai pas véritablement parlé encore est la question du risque. Nous avons constaté que les entreprises de forte croissance de qualité dont le bilan est solide et non endettées sont un peu plus durables. Donc, si l’on fait abstraction de leur évaluation, on peut croire que ces entreprises sont un peu plus sûres, tandis que celles de l’indice de valeur, en raison de leur évolution des dernières années, sont en vérité devenues un peu plus cycliques, un peu plus sensibles à la conjoncture économique. Ce sont les constructeurs automobiles, les sociétés de matériaux, les sociétés industrielles qui alimentent nos chaînes d’approvisionnement, les sociétés de logistique. Ces entreprises sont maintenant beaucoup plus sensibles sur le plan économique et cette vérité est véritablement apparente maintenant. L’environnement actuel est unique, mais à cause des chocs récents liés à la COVID, on constate une énorme divergence entre les sociétés de valeur et les sociétés de croissance parce que ces entreprises sont plus sensibles à la croissance économique (celles dont les actions sont moins chères) et qu’on ne sait pas vraiment d’où viendra la croissance économique. Allez-vous recommencer à faire des achats en magasin? À quel moment allez-vous décider d’aller voir un film au cinéma? À quel moment prendrez-vous la décision de vous acheter un billet d’avion et de partir en voyage? Quand réserverez-vous la prochaine fois un séjour à l’hôtel? Ce sont là des questions auxquelles personne n’est en mesure de répondre avec certitude.

Cependant, ce que nous savons, c’est que vous continuerez d’acheter des articles sur Amazon. Que vous continuerez d’utiliser votre téléphone et de chercher des articles sur Google. Que vous continuerez de consulter votre profil Facebook et de regarder des séries sur Netflix. Ces entreprises ont une utilité ici et maintenant. Et dans bien des cas, elles ont aussi des liquidités et la puissance financière pour parer à tout imprévu.

Ces entreprises de croissance, malgré le creux du marché dont nous avons été témoins en mars, affichent un rendement nettement supérieur. Elles sont à l’origine du rebond des marchés parce que maintenant, les gens analysent la situation telle qu’elle est actuellement après s’être débarrassés des autres titres et dans l’espoir d’en racheter plus tard. Donc, en ce qui concerne le rendement des titres de croissance par rapport aux titres de valeur, la dernière période de 12 mois a été horrible. Il y a eu un rendement négatif massif au cours de la liquidation de mars dernier à cause de l’inquiétude soulevée par la vulnérabilité des entreprises à la conjoncture économique. Et ces mêmes titres participent à la remontée dans une mesure équivalente. Donc, les différences entre les deux catégories de titres sont plutôt marquantes. La différence entre les indices de valeur et les indices de croissance est littéralement de 20 %.

Il y a donc une démarcation claire. Toute analyse approfondie devrait chercher à entrevoir quelle sera la situation dans 10 ans. À quoi ressemblera le monde à ce moment? Quels sont les styles qui sont les mieux plus susceptibles de bénéficier de la situation à ce moment?

Dans une telle analyse, les risques, et surtout les risques politiques, occupent une place importante. J’entends par là qu’il y a des entreprises qui, dans une certaine mesure, ressemblent de plus en plus à des monopoles tant leur position est dominante. Les investisseurs sont donc exposés à un risque politique inhérent. Verra-t-on un démantèlement forcé d’Amazon? Google sera-t-elle assujettie à des contraintes réglementaires? Voilà des questions qui se posent et qui constituent des risques pour ce genre d’entreprise.

Les différences d’évaluation constituent aussi un risque. Donc, même si les entreprises sont d’une qualité nettement supérieure et plus solide que dans les années 2000, des différences d’évaluation persistent. Si on compare les évaluations des entreprises de valeur et celles des entreprises de croissance, il ressort clairement que les sociétés de croissance se négocient toujours moyennant une prime par rapport aux entreprises axées sur la valeur. Mais cette prime est devenue considérable. Elle est à son sommet des dernières années, en partie à cause des événements des 12 derniers mois qui ont contribué à un élargissement massif de l’écart. Et le prix élevé des titres de croissance n’explique pas entièrement cet écart, car ce dernier est en bonne partie attribuable au fait que les titres de valeur sont devenus incroyablement bon marché. La situation est donc la suivante : les titres de valeur sont à un creux historique au moment même où les titres de croissance atteignent un sommet historique. Pourtant, les évaluations ne sont pas complètement déconnectées de la réalité comme pendant la bulle technologique.

Voilà les questions auxquelles nous devons chercher à répondre avec équilibre tout en soupesant les éventuels risques politiques et d’évaluation lorsque vient le temps d’analyser les sociétés de croissance de qualité supérieure et les menaces existentielles qui pèsent sur plusieurs entreprises de valeur.

Cette tendance a-t-elle un effet quelconque sur notre stratégie ou nos perspectives?

Mark [23:15] Non, pas en ce moment. Je pense qu’en règle générale, nos fonds sont constitués pour la plus grande partie de valeurs de base. Ils constituent une combinaison des deux styles. Je dirais que nos stratégies ont tendance dans l’ensemble à tenir compte à la fois des titres de croissance et des titres de valeur. Notre stratégie n’est en rien binaire, parce qu’il y a entre les deux extrêmes une multitude d’entreprises de qualité supérieure qui ne sont ni en hypercroissance ni très bon marché. Nous nous efforçons donc de diversifier nos angles d’attaque. Cet aspect de nos activités n’a pas subi de changements considérables. Cependant, nous avons bel et bien remarqué le rendement inférieur marqué de certains de nos fonds de valeur, un problème qui, du point de vue de nos clients, est peu souhaitable. Par conséquent, nous allons jeter un regard sur les moyens à notre disposition pour mieux positionner ces fonds à l’avenir. Je pense que du point de vue du client, il est aussi important de prendre en considération le portefeuille dans son ensemble. Il ne faut pas se contenter de voir le rendement épouvantable des fonds de valeur et le mettre en opposition avec le rendement solide des fonds de croissance.

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