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Épisode 21 : Retour de la volatilité des marchés

Craig Maddock, vice-président et gestionnaire de portefeuille principal, ainsi que Ian Taylor, gestionnaire de portefeuille de l’équipe de Gestion multiactif discutent des événements et de l’ambiance plutôt volatile sur les marchés boursiers au premier trimestre. Parmi les sujets abordés, mentionnons le retour de la volatilité sur les marchés boursiers, la persistance plus importante que prévu de l'inflation, la trajectoire des taux d’intérêt et les conséquences de l’invasion russe en Ukraine.

 

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Avertissements juridiques et transcription intégrale ci-dessous

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Au début de l’année, les sommets atteints par les marchés boursiers monopolisaient l’attention, mais depuis, la volatilité à la baisse a effectué un retour. Que s’est-il produit?

[Craig Maddock 00:49] Merci Alex. La situation me rappelle vaguement le sentiment vécu lorsque, à ma dernière visite au parc d’attractions Canada’s Wonderland, notre wagon qui se trouvait au point culminant du manège Léviathan a plongé dans le vide! En début de trimestre, nous étions aussi au sommet et depuis, nous vivons le sentiment de plongeon dans le vide qu’apprécient tant les amateurs de sensations fortes et de montagnes russes! Et je vous conseille de bien vous accrocher, car notre parcours est loin d’être terminé.

De nombreux événements se sont rapidement succédé. Au début du trimestre, nous faisions preuve d’un optimisme prudent, convaincus que malgré la vague Omicron, le printemps insufflerait un optimisme renouvelé qui maintiendrait les évaluations boursières à un haut niveau et que les problèmes d’approvisionnement se résorberaient. Malgré le resserrement des conditions monétaires, les perspectives semblaient prometteuses.

En surveillant attentivement les banques centrales du monde, et plus particulièrement la Réserve fédérale des États-Unis, nous espérions être en mesure de prévoir quand et de combien les taux d’intérêt augmenteraient. Les hausses s’annonçaient bénignes au début de l’année, car les autorités monétaires semblaient croire que l’inflation ne serait que transitoire et qu’on en viendrait à bout sans prendre de mesures radicales.

Évidemment, la situation géopolitique se détériorait à cause des tensions croissantes entre la Russie et l’Ukraine. Mais le monde croyait à ce moment que l’attaque imminente de la Russie en Ukraine se limiterait probablement à une répétition un peu plus musclée de l’invasion de 2014 dans la région du Donbass et en Crimée. Pourtant, à l’étonnement général, le 24 février dernier s’amorçait une invasion à grande échelle de l’Ukraine.

Sur le plan positif, le variant Omicron et la COVID s’essoufflent ou, à tout le moins, semblent s’essouffler et peu à peu, le monde amorce un retour à la normale. Certaines régions comme la Chine et d’autres vivent en ce moment des résurgences du virus, ce qui est préoccupant, mais dans l’ensemble, le risque lié à la COVID s’est beaucoup atténué.

Sur le plan négatif, les États-Unis, ou à tout le moins la Réserve fédérale, semblent en ce moment un peu à la remorque des événements. Je pense que la Réserve a probablement un peu trop attendu avant de raffermir sa politique. Il est à craindre que cette erreur l’oblige à prendre des mesures beaucoup plus draconiennes, et notamment à augmenter les taux davantage et plus rapidement, pour ralentir une économie en surchauffe. Cette situation a des répercussions énormes sur les marchés jusqu’à maintenant cette année. En prélude aux décisions de la Réserve, les taux obligataires ont effectué un bond important, d’où une baisse correspondante et simultanée de la valeur des obligations en circulation. La situation n’est pas non plus sans effet sur les évaluations boursières.

Comme je l’ai mentionné, l’invasion à grande échelle de l’Ukraine par la Russie a entraîné l’imposition d’un ensemble de sanctions, probablement les plus importantes jamais imposées à la Russie. L’économie russe est maintenant pratiquement isolée de l’économie mondiale. Ces sanctions s’ajoutent à une conjoncture économique déjà incertaine, d’où le surcroît actuel de volatilité.

Sur le marché comme tel, cela s’est traduit à un certain point par un plongeon de 13 % de l’indice S&P 500. Toutefois, l’indice a repris en fin de trimestre un peu du terrain perdu et la dépréciation sur l’ensemble du trimestre est de 5 %. Globalement, ces chiffres dissimulent quelque peu la volatilité ambiante et peut-être aussi les changements de leadership survenus en cours de trimestre. Les cours pétroliers ont bondi de 35 % depuis janvier et le secteur de l’énergie est devenu, et de beaucoup, le plus dynamique. La majoration des taux par la Réserve fédérale a plombé de nombreux titres de sociétés technologiques non rentables, ainsi qu’un certain nombre d’autres, et les titres de croissance ont connu l’un de leurs pires trimestres depuis longtemps.

Dans la foulée de ces événements, quels sont les titres qui ont le mieux soutenu le rendement et ceux qui ont le plus nui?

[Ian Taylor 3:59] Eh bien Alex, dans une large mesure, les effets ont été répartis entre les différentes catégories de titres et entre les différents marchés boursiers du monde. Ce n’est probablement pas si étonnant quand on s’arrête un peu pour penser aux développements que Craig vient de décrire, et notamment à la situation sur les marchés des produits de base. Craig a bien sûr évoqué le secteur pétrolier, mais plus largement, les marchés de tous les produits de base se sont redressés tout au long de l’année dernière, à mesure qu’on se rapprochait de la relance globale et de la réouverture de l’économie grâce à l’amélioration de la situation pandémique.

Devant le constat de la réalité créée par l’invasion russe en Ukraine, les prix des produits de base ont encore augmenté au dernier trimestre. Les prix du blé et du maïs ont bondi de plus de 25 %, car l’Ukraine est un très important exportateur de ces denrées. Les prix du gaz naturel dans certaines régions ont grimpé de plus de 60 %. Le prix du pétrole brut de Brent a augmenté de tout juste un peu plus de 30 %. Le prix de l’aluminium a augmenté de plus de 25 % et celui du nickel de plus de 50 %. Une analyse rétrospective de la situation au-delà du dernier trimestre et l’intégration des augmentations de l’année dernière révèlent que les prix de certains produits de base ont augmenté de plus de 100 % et ont donc plus que doublé en seulement un an.

Ces événements se sont produits dans un contexte où l’inflation était déjà forte. L’environnement devient donc de plus en plus difficile pour les banques centrales du monde. Leur capacité de s’acquitter de leur mandat d’assurer la stabilité des prix suscite des questionnements, d’où l’augmentation considérable des taux obligataires en cours de trimestre. Ainsi, le taux de rendement des obligations canadiennes de 10 ans a augmenté de près de 1 % en cours de trimestre. Par ailleurs, à cause de l’incertitude économique croissante provoquée par les événements récents, les taux de rendement des obligations de sociétés ont augmenté encore plus, soit de près de 1,5 %. Il est très rare qu’on assiste simultanément à une augmentation des taux de rendement des obligations d’État et à un élargissement de l’écart de taux de rendement entre les obligations de sociétés et les obligations d’État. Cette situation a donné lieu au pire trimestre qu’aient connu les marchés obligataires depuis les années 1970.

En ce qui concerne les marchés boursiers, Craig a déjà mentionné que l’indice S&P 500 a clôturé le trimestre en baisse de 5 %, même si à un certain point, la baisse était beaucoup plus importante. D’autres marchés se sont en revanche assez bien tirés d’affaire. Je songe entre autres au marché canadien, où les secteurs des produits de base et des services financiers ont un poids relatif plus imposant. L’indice TSX s’est dans les faits apprécié de plus de 3 %, car la valeur boursière des sociétés énergétiques de l’indice a bondi de plus de 27 %, ce qui une fois de plus met en évidence les disparités entre les différents marchés.

Davantage exposées aux risques géopolitiques qui se sont concrétisés en cours de trimestre, les actions internationales ont écopé. L’indice MSCI EAEO, soit l’indice des titres européens, asiatiques et extrême-orientaux, et les indices des marchés émergents ont terminé le trimestre en baisse de 9 %.

Si on se tourne maintenant vers les marchés de change, le dollar américain qui s’était renforcé, a tiré parti de l’incertitude croissante et s’est apprécié d’encore 3 % par rapport à un large panier de devises. Par ailleurs, malgré le contexte, le dollar canadien s’en est plutôt bien sorti et a offert un rendement légèrement supérieur à celui du dollar américain. Comme on peut le constater, le trimestre a été fertile en événements.

Quel a été l’effet de tous ces événements sur le rendement des fonds et des portefeuilles MD?

[Craig Maddock 6:46] Étant donné la pléthore de risques qui se sont matérialisés sur les marchés au premier trimestre, on comprendra sans surprise que le contexte n’a pas été très favorable à nos portefeuilles. Les rendements ont varié entre des pertes d’environ 4 % pour les portefeuilles les plus prudents, à des reculs de tout juste un peu plus de 6 % pour les portefeuilles comportant une proportion plus élevée d’actions.

Le fonds qui a offert le meilleur rendement au cours du trimestre est le Fonds croissance de dividendes MD, un fonds d’actions canadiennes qui s’est apprécié de 3,5 %. Malheureusement, la plupart des autres fonds se sont dépréciés. Le Fonds d’obligations MD a notamment perdu 5,9 % de sa valeur. Si l’on prend en compte les commentaires d’Ian sur les profondes perturbations sur les marchés obligataires qui ont vécu leur pire trimestre depuis le milieu des années 1970, un rendement négatif de presque 6 % n’est pas si étonnant. Ce rendement négatif des obligations n’a cependant vraiment pas aidé nos portefeuilles, surtout ceux qui sont considérés comme plus prudents de nature. Ensuite, bien sûr, les mandats de croissance internationaux ainsi que le Fonds collectif d’actions de marchés émergents GPPMD ont, dans les faits, plongé de plus de 14 %. La conjoncture internationale et la composition de ces deux fonds regroupant surtout des titres de croissance n’ont certainement pas amélioré leur situation.

Il y a tout de même quelques bonnes nouvelles : au cours du trimestre, les fonds de valeur ont offert un rendement supérieur aux fonds de croissance. Ainsi, le Fonds américain de valeur MD a offert un rendement supérieur d’environ 6 % à celui de son équivalent composé de titres de croissance. Il reste tout de même que les deux se sont dépréciés. Cette situation contraste vivement avec celle des dernières années où les titres de croissance offraient systématiquement une valeur nettement supérieure.

En termes absolus, la stratégie de nos gestionnaires d’actions canadiennes de sociétés à petite capitalisation a été la plus performante. Les prix des matériaux et de l’énergie ont rapidement augmenté et ces fonds sont plus exposés à ces marchés et se sont par conséquent appréciés de 2,25 % en cours de trimestre.

Le dernier trimestre a été marqué par la volatilité. Mais il fait suite à plusieurs années de forts rendements. Par conséquent, les investisseurs engagés sur le marché depuis un certain temps devraient être réconfortés de savoir que malgré les récentes liquidations, leur portefeuille maintient un taux de croissance global sain. En effet, le rendement à long terme de la plupart d’entre eux demeure supérieur aux attentes. Pour être bien honnête, malgré les revers récents, ils devraient encore être en bonne position.

Détenons-nous des titres russes et quelle est notre position à cet égard?

[Craig Maddock 8:49] Tout d’abord, nous n’insisterons jamais assez sur les graves conséquences humaines de l’invasion russe en Ukraine. Je suis absolument consterné par les gestes du président Vladimir Poutine et j’espère vraiment que notre société, à l’échelle mondiale, saura s’unir pour venir en aide à la population ukrainienne.

Nous souhaitons que la situation s’améliore. Nous avions acquis des titres russes avant l’invasion et nous détenions depuis longtemps des positions dans les secteurs russes du pétrole et des matériaux ainsi que dans certaines grandes banques russes. Reconnaissons-le franchement, jusqu’à l’invasion du 24 février dernier, il s’agissait d’excellents placements.

Mettons un peu de côté les très visibles et quotidiennes atrocités géopolitiques actuelles. Avant cela, le contexte des affaires s’améliorait en Russie depuis de nombreuses années. Les sociétés pétrolières russes étaient très rentables, versaient d’importants dividendes et leurs actions se négociaient moyennant un escompte important par rapport à des sociétés comparables ailleurs dans le monde. Elles représentaient donc d’excellents placements.

Cet escompte découlait du fait que dans bien des cas, il était question d’entreprises d’État. En Russie, il fallait aussi prendre en compte la corruption et les sanctions qui étaient à ce moment déjà en vigueur. Voilà pourquoi ces actions étaient si bon marché. Toutefois, les investisseurs étaient plus que récompensés pour les risques pris, compte tenu de la réalité qui prévalait à ce moment. Malheureusement, cette réalité a changé très rapidement et comme tous les autres investisseurs mondiaux détenteurs de titres russes, nous sommes maintenant pris avec ces titres, car les places boursières russes sont fermées.

Nous détenons donc encore malheureusement nos positions russes et comme les marchés sont fermés, nous ne disposons d’aucun moyen raisonnable de nous en défaire. Par ailleurs, elles ne valent plus qu’une fraction du prix d’achat et une infime fraction de la valeur à laquelle elles pourraient revenir si une quelconque de sortie de crise prenait forme.

Sur le plan financier, il serait donc probablement irresponsable de chercher à les vendre maintenant à une fraction infime de leur valeur réelle, même si nous le pouvions. Sur le plan moral, je pense aussi qu’il est préférable de conserver nos titres russes pour l’instant, car je suis convaincu que leur détention ne profite aucunement ni à la Russie ni au président Vladimir Poutine. Par contre, si nous les vendons, nous ne savons pas vraiment qui les achètera et qui bénéficiera éventuellement de leur appréciation future. Cette décision a été difficile à prendre, mais j’ai la conviction que c’est la bonne.

Nous entendons sans cesse parler du resserrement des conditions financières. De quoi est-il question au juste et qu’est‑ce que cela signifie?

[Ian Taylor 11:02] Vous savez, notre industrie est particulièrement friande de jargon. Voilà pourquoi je suis vraiment content que vous me posiez cette question. En termes simples, le resserrement des conditions monétaires s’entend d’un contexte où l’argent circule moins librement au sein du système financier, et par conséquent, au sein de l’économie.

Ce resserrement des conditions financières peut être délibéré. C’est notamment le cas lorsque les banques centrales majorent les taux d’intérêt, un peu comme le font actuellement la Banque du Canada et la Réserve fédérale des États-Unis, pour tenter d’empêcher la surchauffe de l’économie. Comme vous le savez sans doute, les taux d’intérêt représentent le « loyer de l’argent ». Donc, plus les taux d’intérêt augmentent, moins les gens empruntent et moins le débit des flux financiers est important. En fait, la majoration des taux d’intérêt incite les gens à l’épargne parce que leurs économies génèrent alors plus d’intérêt, ce qui limite les flux financiers.

Les conditions financières peuvent aussi se resserrer d’elles-mêmes à cause de tensions présentes dans le système financier qui découlent de risques géopolitiques ou d’autres événements qui attisent la nervosité des investisseurs. Les événements du premier trimestre relevaient d’une combinaison de ces deux scénarios. Lorsqu’une telle situation survient et que des tensions se manifestent au sein du système financier, les marchés boursiers ressemblent parfois à un immense casino. Par ailleurs, certains canaux de crédit légitimes comme les marchés obligataires peuvent soudainement se contracter; la diminution du volume d’émissions a alors des conséquences concrètes et directes sur l’économie.

Le resserrement récent des conditions financières est tout à fait justifié. Dans la plupart des pays développés, la situation de l’emploi s’est considérablement améliorée. Selon les indicateurs, les attentes inflationnistes des entreprises et des consommateurs semblent de plus en plus s’enraciner. Or une inflation plus élevée peut être problématique pour l’économie. L’inflation complique en effet les décisions d’affaires, car les entreprises éprouvent alors plus de difficultés à transférer les augmentations de coûts aux consommateurs. L’inflation influe aussi sur le comportement des consommateurs qui, lorsque les prix montent trop rapidement et de manière inattendue, décident souvent de reporter leurs achats.

Il faut aussi reconnaître que les gens de ma génération n’ont pas l’habitude de l’inflation. Tous ces facteurs contribuent à la création d’un environnement incertain et cette incertitude est maintenant bien palpable. Les banques centrales se soucient de plus en plus de la stabilité des prix et prennent donc des mesures de plus en plus fermes comme l’indiquent les majorations des taux d’intérêt prévues au cours des prochains trimestres.

Assouplissement et resserrement quantitatifs, et majoration des taux d’intérêt : quelle est l’évolution probable de la situation cette année?

[Ian Taylor 13:20] Voilà un autre bel exemple de jargon financier. Il est intéressant de tenter d’expliquer ce qu’est le resserrement quantitatif. Pourtant, au début du trimestre, et je pense que Craig y a fait allusion, nous avions l’impression de très bien savoir ce que les banques centrales feraient cette année à mesure que les pressions inflationnistes s’intensifieraient et que l’économie se rapprocherait de sa pleine capacité. Nous pensions alors que ces pressions seraient atténuées par le retour à la normale des chaînes d’approvisionnement et par la transition de la demande de biens à la demande de services. Nous pensions que tous ces facteurs faciliteraient le retour à un équilibre économique plus sain avec en toile de fond, l’essoufflement de la pandémie. Nous avions l’impression qu’il serait possible de maintenir l’équilibre entre une augmentation graduelle des taux d’intérêt et la baisse encore plus progressive de l’inflation.

Malheureusement, un certain nombre d’événements survenus en cours de trimestre, dont l’inflation, sont venus brouiller les cartes. Nous avons déjà parlé de la guerre en Europe et de l’augmentation brusque et conséquente des prix des produits de base qui s'en est suivi. Mais il n'y a pas que le pétrole : des matériaux essentiels au secteur manufacturier sont aussi touchés, sans compter l'augmentation des prix des intrants agricoles comme les engrais, qui mènera inévitablement à une augmentation des prix des aliments.

Par ailleurs, au même moment, nous assistons en Chine au retour des confinements provoqués par l’hyper contagiosité du variant Omicron et par la détermination du pays à maintenir sa politique de « COVID zéro ». Cette situation pourrait aussi avoir des conséquences sur les chaînes d’approvisionnement. Dans l’ensemble, cela signifie donc que les banques centrales vont majorer leurs taux de manière plus affirmée, et qu’elles vont alléger leur bilan plus rapidement et qu’elles vendront donc littéralement des obligations. Il faut donc prévoir des fluctuations importantes des taux d’intérêt et des taux de rendement sur l’ensemble de la courbe, ce qui pourrait influer sur les prix des habitations (les taux hypothécaires commencent déjà à augmenter de manière substantielle), et il est improbable que les autorités monétaires disposent à court terme de statistiques pour comprendre la situation à cause des nouvelles pressions inflationnistes dont l’effet se conjugue à celui des facteurs déjà présents dans l’économie. Il est peu probable que les autorités disposent dans les prochains mois d’un indicateur annonçant une décélération perceptible de l’inflation.

Il s’ensuit que le risque d’erreur dans le choix des politiques s’accroît. Quelle pourrait être cette erreur? Lorsque les taux d’intérêt atteignent un certain niveau, il arrive que l’économie ralentisse peut-être un peu trop brutalement et les risques de récession augmentent alors de manière certaine. Il n’y aura pas pour autant à coup sûr une récession au cours des 12 prochains mois, mais si l’on va au-delà de cet horizon, les effets des décisions prises au cours des prochains mois risquent d’avoir des conséquences considérables sur l’économie en 2023.

Un des grands changements survenus dans nos portefeuilles à la fin du premier trimestre est le passage de la surpondération à la sous-pondération des actions. Quelles sont nos raisons d’agir ainsi?

[Craig Maddock 15:51] Vu notre conversation actuelle, Alex, je ne pense pas que ce soit vraiment étonnant. Je ne me souviens pas d’avoir tenu des propos si négatifs dans les éditions antérieures de notre balado.

Lorsque nous réfléchissons à notre position tactique, à notre horizon temporel qui est habituellement de 12 à 18 mois, nous essayons d’établir quel sera l’état de la situation à ce moment. Et comme Ian l’a mentionné, notre perception tactique de la situation va, au plus loin, en 2023. Or l’économie mondiale se trouve aujourd’hui confrontée à de nombreux risques qui pourraient persister un certain temps et il est donc tout à fait possible que les rendements boursiers se détériorent encore plus. C’est un peu ce qui s’est produit au premier trimestre, mais les marchés ont ensuite rebondi légèrement. Nous surpondérons les actions depuis déjà un bon bout de temps. J’aime bien, vous savez, m’arrêter un peu, prendre une pause pour analyser la situation, la « lire ». Or, tout ce que nous arrivons à lire pour l’instant, c’est que les risques sont omniprésents, que des drapeaux rouges surgissent un peu partout et qu’il y a de bonnes raisons de s’inquiéter. La situation n'est pas aussi positive qu’elle l’a déjà été. Voilà pourquoi il est probablement le temps de prendre un recul par rapport aux marchés boursiers et de nous replier sur nos positions défensives.

Et lorsque je dis qu’il est temps de commencer à le faire, je mentionne que cela. Nous sommes passés d’une surpondération à une légère sous-pondération des actions. Nous sommes encore loin d’une liquidation. Nous avons en effet conservé la plupart des actions plus risquées en portefeuille. Comme je l’ai déjà dit, il s’agit simplement d’un petit geste dans le sens d’un repli parce que la situation n’est plus aussi favorable qu’elle l’a déjà été.

Jusqu’à maintenant cette année, les conditions financières se sont resserrées. C’est la réalité. Les politiques budgétaires et monétaires sont également devenues plus restrictives. Et bien sûr, il y a l’invasion russe en Ukraine. L’inflation est préoccupante. La hausse des prix des produits de base et la plupart des événements que nous venons de décrire créent un environnement très difficile pour les décideurs politiques et par conséquent, le marché devient plus difficile à lire pour nous, qu’il soit question des actions ou des titres à revenu fixe.

Comme Ian l’a mentionné, nous ne prévoyons pas pour l’instant de récession. Toutefois, soyons honnêtes, les risques qu’il y en ait une augmentent. La possibilité d’une récession dans les prochaines années est beaucoup plus élevée qu’elle ne l’était il y a seulement quelques mois. Par conséquent, nous avons décidé de sous-pondérer très légèrement les actions. Mais nous continuerons de surveiller la situation tout au long du cycle économique et d’ajuster les portefeuilles en conséquence.

Une analyse des pondérations révèle que les actions américaines sont les seules que nous continuons de surpondérer. Pourquoi?

[Ian Taylor 18:14] Voilà où se situe le changement, ce trimestre. Au début, les titres européens étaient ceux qui suscitaient le plus notre optimisme par rapport aux titres asiatiques. Il est clair que la situation en Europe a changé, car les arguments qui suscitaient notre optimisme étaient que la réouverture de l’économie bénéficierait davantage à l’Europe qu’aux États-Unis, puisque l’Europe avait imposé des confinements plus stricts et qu’elle avait donc plus de terrain à regagner dans ce contexte. De plus, le tourisme est une activité économique majeure en Europe.

En début d’année, un certain nombre de facteurs semblaient donc avantager l’Europe. Mais il va maintenant de soi que la possibilité bien légitime d’une crise énergétique crée, à certains égards, beaucoup de risques au sein de l’économie européenne. Et après révision de notre analyse globale, nous estimons que les actions américaines sont encore bien positionnées. La croissance de plusieurs entreprises américaines reste supérieure et la qualité globale de leur bilan est aussi supérieure. Ces entreprises sont donc susceptibles de mieux résister aux multiples scénarios possibles susceptibles de se concrétiser d’ici 12 mois.

Même si nous réussissons à éviter une récession, le ralentissement sera important. Voilà pourquoi nous n’avons pas l’intention d’ajouter beaucoup de titres cycliques dans nos portefeuilles. Nous souhaitons cependant conserver certaines positions dont le rendement est particulièrement attrayant, peut-être à plus long terme et sur une base plus permanente.

Voilà la justification de notre positionnement Alex.

Du côté des titres à revenu fixe, nous demeurons neutres sur le plan du risque de taux d’intérêt et nous continuons de cibler un aplatissement de la courbe des taux de rendement américains. Qu’est-ce que cela signifie et pourquoi souhaitons-nous ce résultat?

[Ian Taylor 19:44] Il est vrai que nous avons eu un penchant plus marqué pour l’aplatissement de la courbe. Je vais tenter d’expliquer ce qu’est cet aplatissement parce il est important de le comprendre. En réalité, les études que nous avons effectuées démontrent qu’au point où nous en sommes, c’est-à-dire lorsque nous arrivons dans un contexte d’inflation plus forte qui force les banques centrales à majorer les taux d’intérêt, la courbe des taux de rendement s’aplatit. Et c’est bien ce dont nous avons été témoins. La courbe s’est aplatie considérablement et dans certains segments, elle s’est même inversée.

Alors, qu’est-ce que cela signifie? Je vais tenter de l’expliquer au moyen d’un exemple, celui des taux de rendement des obligations à court terme. Ces obligations viennent à échéance plus tôt que celles à plus long terme et leurs taux de rendement augmentent plus rapidement. Il existe d’autres scénarios d’aplatissement de la courber, mais dans le scénario qui nous intéresse, au Canada le taux de rendement des obligations de 2 ans a augmenté de 1,4 % au cours du trimestre. Qu’est-ce que cela veut dire? Ce taux est plus intimement lié à ce que la banque centrale est susceptible de faire parce que, le taux est valide pour une période de 2 ans, ce qui est relativement court, et que ce que la banque centrale fera au cours des prochaines années aura donc des répercussions énormes sur le sort de cette obligation.

Le taux de rendement des obligations de 10 ans, toutefois, est plus solidement ancré dans les attentes de croissance et d’inflation tout en demeurant malgré tout influencé par les politiques. Ce taux a donc augmenté aussi, mais de seulement 1,0 %, ce qui est inférieur à 1,4 %, évidemment. En conséquence, on pourrait dire que depuis l’an 2 d’une période de 10 ans, la courbe s’aplatit, ce qui annonce que l’économie arrive en fin de cycle, qu’elle est plus près de sa pleine capacité, que les marchés commencent à s’attendre à des majorations de taux plus significatives par les banques centrales. Et puisqu’il est question de croissance et d’inflation, mentionnons qu’en général, elles ne seront pas aussi robustes qu’on aurait pu le croire il y a un an ou deux parce que maintenant, il faut commencer à intégrer au scénario le resserrement éventuel de la politique monétaire et des conditions financières qui, comme nous l’avons expliqué, atténue dans les faits le taux de croissance moyen au cours d’une période de 10 ans, par exemple.

Pourriez-vous faire le point sur la situation de l’inflation?

[Ian Taylor 21:33] Tout d’abord, mentionnons qu’il s’agit, et de beaucoup, du facteur le plus important parmi ceux sur lesquels se concentreront les marchés financiers dans les 12 prochains mois. Vous savez, si on analyse la décennie qui vient de se terminer, la crise financière mondiale a provoqué à un certain moment d’énormes pressions désinflationnistes, voire déflationnistes. Les consommateurs s’efforçaient de consolider leur bilan. Il fallait réparer le système financier. Tout cela a pris un certain nombre d’années et la reprise économique a été lente. Le chômage a notamment été lent à se résorber.

Nous nous trouvons maintenant dans une période d'inflation soutenue, une situation qui ne s’est pas produite depuis longtemps. Si la banque centrale commence à majorer les taux et que l’inflation demeure malgré tout élevée ou très élevée, la banque n’aura d’autres choix que de majorer encore les taux d’intérêt. Et au bout du compte, si l’inflation continue de progresser, alors il faudra fondamentalement provoquer une contraction de l’économie pour la juguler.

D’un côté, vous savez, un bon nombre des attentes que nous avions au début de l’année demeurent plausibles. Certains signes démontrent que les problèmes des chaînes d’approvisionnement s’atténuent et d’autres, que les consommateurs commencent à délaisser l’achat de biens pour favoriser l’achat de services. Ces facteurs contribuent à équilibrer l’offre et la demande. Certains signes laissent entrevoir une augmentation des stocks, par exemple. Tous ces indicateurs pointent donc vers un meilleur équilibre probable sous peu. En conséquence, l’inflation devrait monter.

Si l’on réfléchit aux éléments qui expliquent la hausse de l’inflation, plusieurs constats s’imposent cependant. Je ne sais pas si vous avez tenté d’acheter une voiture d'occasion dernièrement, mais si vous vous étiez livré à cet exercice il y a 2 ou 3 ans et que vous le faites de nouveau aujourd’hui, les prix des automobiles d'occasions en ce moment vous feront sursauter. Ces prix élevés ont cependant un corollaire : ils ont beaucoup d’espace pour redescendre. Nous entendons par là que si les prix peuvent augmenter de manière aussi importante (nous parlons dans certaines régions d’augmentations de 30 % voire 40 %), ils peuvent redescendre aussi vite et à la même époque l’an prochain, l’écart pourrait être négatif. Il s’agit là du contre-argument qu’à un certain point, lorsque les banques centrales augmentent les taux, il faut s’attendre à ce que l’inflation se fasse sentir, vraiment se faire sentir.

La situation en Ukraine et en Chine complique la donne. Les produits de base servent d’intrants à la fabrication d'une multitude de produits. Par conséquent, inflation ou non, les fluctuations des prix des produits de base ont nécessairement des conséquences. Ensuite, il faut s’interroger sur les confinements en Chine dont nous ne savons trop s’ils dureront ou pas. Tous ces facteurs ajoutent aux pressions inflationnistes et perpétuent l’inflation. Nous n’aurons pas de portrait clair de la situation à brève échéance et l’inflation restera élevée. Il y a donc un risque que les banques centrales majorent exagérément les taux d’intérêt. À ce moment, l’économie réagira et l’inflation baissera obligatoirement, ce qui n'est pas vraiment idéal parce que l’économie risque du même coup d’être étouffée et de plonger en récession.

Quel est notre scénario de base actuel pour l’économie mondiale? À quoi ressemble un scénario réaliste en ce qui concerne le rendement des marchés et, par extension, le rendement des portefeuilles MD d’ici la fin de l’année?

[Craig Maddock 24:14] Eh bien, comme vous l’avez sans doute déjà entendu, selon nos indicateurs économiques exclusifs, la phase de resserrement du cycle économique est amorcée, une période d’inflation élevée et de rendements positifs, mais de baisse des indices des directeurs des achats (PMI). Les indices PMI sont des indicateurs du sentiment des entreprises, de leur optimisme, et ils dénotent encore une croissance des entreprises, mais à un rythme plus lent que précédemment. Et bien sûr, même si le produit intérieur brut est élevé comparativement à ses niveaux historiques, il suit lui aussi une tendance baissière. Tous ces éléments suggèrent que nous sommes en phase de ralentissement et de resserrement de l’économie.

Dans ce contexte, les titres boursiers peuvent évoluer de manière positive ou négative. À mon avis, c’est là que réside le défi : il est probable que les titres boursiers se déprécieront encore un peu. Par conséquent, nous avons adopté une position légèrement plus défensive. De plus, dans cette phase du cycle économique, les taux d’intérêt augmentent habituellement, mais comme nous l’avons mentionné, une bonne partie de la hausse semble s’être déjà concrétisée au premier trimestre de cette année compte tenu des hausses massives des taux d’intérêt qui ont été décrétées. Il est difficile toutefois de dire s’il y a encore de l’espace pour les augmenter ou s’ils ont atteint le niveau où ils devraient se situer.

À mon avis, ce sont là de bonnes nouvelles pour les investisseurs à long terme, malgré l’incontournable volatilité. Il s’ensuit qu’il sera difficile, Alex, de prévoir avec assurance les événements susceptibles de survenir d’ici 12 mois. Toutefois, les investisseurs à long terme qui, je l’espère bien franchement, constituent la majorité des clients qui écoutent le présent balado, trouveront réconfortant que les taux soient maintenant plus élevés qu’ils ne l’étaient il y a seulement quelques mois, car cela devrait favoriser un rendement à long terme supérieur des portefeuilles.

Pat ailleurs, les éléments les plus extrêmes des marchés boursiers semblent avoir été évacués, ce qui les rend plus attrayants à long terme. Je fais ce travail depuis maintenant plus de 30 ans et il est particulièrement difficile en ce moment de se prononcer avec confiance. Il y a tant de variables à prendre en compte. Certains sortiront de cette phase avec des gains extrêmes et d’autres subiront des pertes extrêmes. Et pour être bien honnête, il est impossible actuellement de dire qui seront les premiers et qui seront les autres.

Cette conjoncture confirme à mon avis l’avantage que représente la diversification de nos portefeuilles où sont représentés de multiples catégories de titres, styles de placement, secteurs d’activité et devises, sans compter la diversité d’experts qui prennent les décisions en notre nom. La diversification touche tous les aspects de nos portefeuilles. Je suis convaincu que cette sagesse collective est le facteur qui nous donnera les meilleurs résultats possibles pour nos clients, peu importe les événements que l’avenir nous réserve.

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* « Conseiller MD » désigne un conseiller financier de Gestion MD limitée (au Québec, un conseiller en placement) ou un gestionnaire de portefeuille de Conseils en placement privés MD.

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