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Obligations : évolution du profil risque-rendement

La courbe des taux est une ligne graphique qui établit une relation entre les taux de rendement d’obligations de même qualité, mais dont l’échéance est différente. La pente de la courbe donne une indication de l’évolution à venir des taux d’intérêt, de l’activité économique et du sentiment des investisseurs. 

À cause des actuelles craintes d’inflation galopante, les investisseurs ont les yeux rivés sur cette courbe. La combinaison de très bas taux pour les obligations à court terme (et le soutien continu des décideurs politiques), d’attentes de croissance continue, de relance de l’économie et d’augmentation prévue de l’inflation pousse à la hausse les taux de rendement des obligations à long terme. Les analystes estiment que les taux devront augmenter pour empêcher toute poussée inflationniste. C’est donc ce qui explique la forte pente de la courbe, qui ne cesse de s’accentuer depuis le début de 2021.

Qu’est-ce que suppose une pente marquée de la courbe des taux et pourquoi est-ce important? En termes simples, l’accentuation de la courbe signifie que la différence entre les taux des obligations à court terme et ceux des obligations à long terme s’accroît. Les porteurs d’obligations exigent maintenant un meilleur rendement pour conserver leurs obligations à long terme. Les taux de rendement ont effectivement atteint leur plus bas niveau de tous les temps à cause de la préférence des investisseurs pour la sécurité (allo la pandémie), mais on peut aussi voir que les taux de rendement à long terme ont un peu augmenté par rapport à un niveau plancher extrême.

La question maintenant est d’établir comment seront perçus les risques liés aux fluctuations de la courbe des taux. La réponse dépendra fortement des signaux qu’on observe et du point de la courbe sur lequel on s’attarde.

Aux fins du présent article, j’ai analysé l’annonce récente de la Réserve fédérale et certains facteurs qui auront une incidence sur les taux de rendement des mois et années à venir.

Les décideurs finiront par lever le pied et les taux d’intérêt finiront par augmenter

Faisons d’abord la rétrospective des dernières décennies. Sur les marchés développés, la baisse des taux d’intérêt est une réalité depuis les années 1980. Et ils se sont même récemment approchés de zéro au vu des efforts déployés par les décideurs pour atténuer les conséquences de la COVID-19. Cette baisse a été accompagnée par des achats de titres de créance par les autorités monétaires américaines, canadiennes et européennes afin d’injecter des liquidités sur le marché et d’encourager ses différents acteurs.

La relance se poursuit et la Réserve fédérale maintient sa politique accommodante (et continuera de le faire jusqu’au retour du plein emploi et de la stabilité des prix). L’inflation augmente et les investisseurs commencent à se demander quand les décideurs commenceront à faire marche arrière (en augmentant les taux d’intérêt et en diminuant ou en cessant les achats d’obligations). Avec les attentes inflationnistes qu’on voit actuellement, certains observateurs pensent que ce moment arrivera plus tôt que tard.

Pourquoi toute cette anxiété?

Pour l’instant, la Banque du Canada et la Réserve fédérale ont exprimé leur intention d’attendre les signes d’une reprise ferme et durable avant d’amorcer le retrait des mesures d’aide. Entre temps, l’inflation a dépassé, au moins temporairement, le taux cible de 2 %. L’indice des prix à la consommation des États-Unis a aussi augmenté de 4,2 % en avril comparativement à l’an dernier (l’augmentation prévue était de 3,6 %).

Nous pensons que la Réserve fédérale commencera à majorer les taux lorsque l’inflation se maintiendra de manière durable à 2 %. Elle ne réagit plus aux attentes uniquement et, comme nous l’indiquons ci-dessus, l’inflation à court terme est déjà supérieure au taux cible. Pour le moment, la Réserve juge que cette situation est temporaire. Il est donc vrai que la Fed a modifié sa politique et laissé l’inflation dépasser le taux cible pendant un certain temps. La question est de savoir jusqu’où elle la laissera augmenter avant d’intervenir en majorant les taux et en réduisant progressivement son soutien. 

L’incertitude crée sur les marchés la crainte qu’une croissance économique continue doublée de politiques d’aide mène à une spirale inflationniste destructrice. La situation a fait grimper les taux de rendement obligataires à moyen et à long terme.

L’inflation est-elle si élevée?

La plupart des banques centrales repoussent vivement le scénario d’une inflation galopante et insistent sur le fait que seule l’inflation véritable guide leurs mesures, et non les attentes. Et les marchés obligataires semblent à l’écoute, car si l’angoisse des investisseurs a un certain temps propulsé les taux de rendement obligataires, ceux-ci sont revenus depuis leur sommet de la fin d’avril à une trajectoire légèrement baissière.

La plus grande partie de l’inflation actuelle découle de la forte chute des prix l’an dernier à la même époque. De plus, une bonne partie est aussi attribuable aux pénuries, aux déséquilibres et aux retards (dans le bois d’œuvre notamment) causés par la pandémie. La situation devrait finir par revenir à la normale. Les prix des produits de base, surtout du pétrole, ont aussi beaucoup augmenté depuis un an. 

Par ailleurs, les statistiques sur l’emploi plus faibles que prévu réduisent les attentes inflationnistes, à tout le moins à court terme.

Du côté des banques centrales, jusqu’à maintenant, leurs gestes sont conformes à leurs propos. Ainsi, la Banque centrale européenne a récemment accéléré son programme d’achat d’obligations. La Réserve fédérale a aussi réitéré son engagement à acheter des titres de créance à l’occasion de sa réunion d’avril. La Banque du Canada est actuellement la seule banque centrale dont le ton est un peu moins accommodant et qui a réduit le volume de ses achats de titres de créance, mais cette attitude tient peut-être davantage à la surchauffe du marché canadien de l’habitation qu’à autre chose.

Qu’est-ce que cela signifie pour les investisseurs?

Ces facteurs mènent à un constat important : le profil risque-rendement des obligations d’État est en voie de changer.

Les craintes inflationnistes et l’incertitude de la future croissance créent chez les investisseurs des attentes de primes de risque obligataires. Ils s’interrogent aussi sur les effets possibles de la fin de la longue descente des taux de rendement obligataires.

Pour l’instant, les craintes à court terme des investisseurs semblent s’apaiser, car la plupart ne prévoient aucun changement au taux directeur des banques centrales avant 18 à 24 mois. Voilà qui calmera la donne et fixera la courbe des taux de rendement pour les mois à venir. En ce qui concerne les obligations à plus long terme, leurs taux de rendement à moyen et à long terme pourraient encore augmenter, mais à notre avis, l’augmentation prévue de l’offre d’obligations d’État liée au soutien budgétaire nécessaire aux États-Unis contribuera à ancrer les taux de rendement prochainement.

À plus long terme, les investisseurs effarouchés attendront de nouveaux signes avant de se faire une idée du nouveau profil de risque des obligations. Le taux d’intérêt dit « neutre » (celui qui prévaut en situation de plein emploi et de stabilité des prix) est un facteur souvent négligé par les analystes et que nous suivons étroitement. Aux États-Unis, le taux neutre suit actuellement une trajectoire descendante à cause du vieillissement de la population, de la dette croissante et du recul de la capacité de production et du taux de croissance de l’économie mondiale.

Cette trajectoire est annonciatrice d’une possible et difficile combinaison d’inflation à la hausse et d’augmentation rapide des mesures de stimulation budgétaire. À notre avis, ce scénario éventuel est une invitation à réduire notre exposition aux obligations à long terme.

Atténuer les risques

À l’heure actuelle, nous réduisons modestement le niveau de risque de nos portefeuilles.

Même si nous prévoyons que les rendements boursiers seront supérieurs aux rendements obligataires, nous avons légèrement réduit le poids relatif global des actions, qui restent tout de même surpondérées. Pour le moment, les marchés boursiers reflètent la reprise économique mondiale que nous avions anticipée. Cela étant dit, nous pensons que la relance et la croissance se poursuivront à mesure que les campagnes de vaccination s’accélèrent.

À l’intérieur de notre position en titres à revenu fixe, nous continuons de privilégier les durées courtes afin de rendre notre portefeuille d’obligations moins sensible aux taux d’intérêt.

Pour obtenir plus de détails, communiquez avec votre conseiller MD*.

* « Conseiller MD » désigne un conseiller financier de Gestion MD limitée (au Québec, un conseiller en placement).

L’information ci-dessus ne doit pas être interprétée comme des conseils professionnels en placements ou d’ordre financier, fiscal, juridique, comptable ou de nature similaire applicables en contexte canadien ou étranger, et elle ne saurait en aucun cas remplacer les conseils d’un fiscaliste, d’un comptable ou d’un conseiller juridique indépendant.

À propos de l'auteur

Belgacem Ghazi est analyste quantitatif principal en placements au sein de l’équipe de la Gestion multiactif chez Gestion financière MD. Il est responsable des fonds collectifs de capital-investissement et d’immobilier privé Platine MD, ainsi que de la stratégie multifactorielle de MD.

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